Курсова работа по финансов мениджмънт на тема: Определяне на справедливата стойност (цена)
Изтегляне 387.58 Kb.
|
- Навигация на страницата:
- Първа инвестиционна банка 0.63 15.05% 0.80
- За да получим стойността на една акция на Първа инвестиционна банка: 294 863 хил. лв / 110 000 хил. броя акции = 2,68 лв за акция
- Цената на собствения капитал; Очакваните коефициенти на изплащане на печалбата; Очакваният растеж в печалбата на една акция.
- Определяне цената на собствения капитал на ПИБ
- Очаквани коефициенти на изплащане на печалбата;
- Очакваният растеж в печалбата на една акция.
Регресия на отрасъла Използването на регресионен анализ позволява да отчетем разликите между компаниите-аналози и ПИБ. Фундаменталният коефициентът P/BV може да се изрази като: P/BV = ROE * (1+g)* Payout Ratio / (RRR – g) Тъй като съотношението P/BV се определя в най-голяма степен от ROE, то зависимата променлива в уравнението е P/BV на компаниите, а независимата променлива е ROE. Входящите данни са посочени в следната таблица:
*Възвръщаемостта на собствения капитал е изчислена по формулата: ROE = Net Incomet / BV of Equityt-1 Регресионното уравнение има следния вид: P/BV = 0,54 + 1,78*ROE Въпреки че коефициентът на детерминация (R squared) е само 13%, което показва, че други фактори влияят много по-силно върху зависимата променлива P/BV, смятаме че можем да се доверим на получените резултати. Чрез заместване в уравнението получаваме, че ПИБ би трябвало да се търгува при коефициент P/BV = 0,80 . Стойността му е по-ниска от средната за отрасъла, което може да се обясни с по-ниската възвръщаемост на собствения капитал на банката. Получената стойност е по-ниска и от средния коефициент P/BV = 0,85 на компаниите от SOFIX. Стойността на собствения капитал на ПИБ чрез използване на съотношението P/BV се изчислява по следния начин: Справедлива Стойност на СК на ПИБ = Счетоводна стойност на собствения капитал на ПИБ * Коефициент P/BV получен чрез регресия на отрасъла = 368 579 * 0,80 = 294 863 хил. лв. За да получим стойността на една акция на Първа инвестиционна банка: 294 863 хил. лв / 110 000 хил. броя акции = 2,68 лв за акция
Поради специфичната роля на дълга за банките най-подходящо е да се използват модели за директна оценка на собствения капитал. Съотношенията, които се регулират от надзорните институции също са на базата на собствения капитал. Моделът на дисконтиране на дивидентите определя стойността на компанията като настоящата стойност на очакваните дивиденти. Тук се използва идеята, че нетните парични потоци за обикновените акционери са единствено дивидентите, По данни на Дамодаран коефициентите на изплащане на дивиденти са много по-високи за банките (и останалите финансови компании), отколкото за компаниите от реалния сектор. Причините за това могат да се търсят в няколко насоки. Универсалните банки са представители на традиционен бизнес, в който потенциала за растеж не е особено висок. Така банковите институции могат да реинвестират много по-малка част от печалбата си обратно в бизнеса и съответно да изплащат по-голяма част като дивидент за акционерите. Освен това с годините банките са си изградили репутация на компании, изплащащи висок дивидент. За тях е трудно да промянт дивидентната си политика, тъй като ще разочароват акционерите си, които са инвестирали в банката, разчитайки на дивидент. За да се направи оценка на справедливата стойност на акции чрез DDM са необходими изчисления за:
1. Определяне цената на собствения капитал на ПИБ Дисконтовият процент се използва за намиране настоящата стойност на очакваните парични потоци. Той се използва като мярка за възвръщаемостта, която съответния инвеститор би търсил при отчитане на риска на инвестицията. При дисконтиране на парични потоци за акционерите се прилага норма на дисконтиране, която е равна на цената на финансиране със собствени средства. Цената на собственото финансиране на ПИБ е определена на базата на подхода, описан от Димитър Ненков в статията „Определяне цената на собственото финансиране в условията на развиващи се капиталови пазари”, сп. „Алтернативи”, бр. 3. Изискуемата норма на възвръщаемост за акционерите е определена по следната формула: RRRe = Rf + β . (Rm – Rf) + Rctry + Rs , където RRRe – изискуема норма на възвръщаемост за акционерите Rf - безрискова норма на възвръщаемост за развит пазар β – бета коефициент за отрасъла в развит пазар (Rm – Rf) – пазарна рискова премия за развит пазар Rctry – премия за странови риск за развиващ се пазар Rs – премия за размер на предприятието Цената на собствения капитал в банковия сектор на развит пазар е определена посредством модела за оценка на капиталови активи (CAPM). Избрал съм капиталовия пазар на САЩ като най-голям по пазарна капитализация, най-ликвиден и с най-дълга история. За целите на оценката като безрискова норма на възвръщаемост е използвана доходността по 10 годишните американски държавни облигации (T-bonds), която през април 2009 г. е в размер на 2,76%. Рисковата премия (Rm – Rf) е определена като средногеометрична между разликите в доходността на акциите (представени чрез индекса S & P 500) и дългосрочните ДЦК на американския пазар за периода 1928 – 2008 г. (източник Дамодаран, ctryprem.xls). Базисната рискова премия, определена по този начин е 3,88 %. β коефициентът за банки в САЩ е 0,71. По този начин цената на собствения капитал за банките на американския капиталов пазар е 5,51 %. Към тази стойност е добавена премията за странови риск на България. Тя е получена като разлика от изискуемата норма на възвръщаемост на ценни книжа с най-висок кредитен рейтинг по Moody’s (Ааа) и изискуемата норма на възвръщаемост на книжа с рейтинг, равен на рейтинга на България (Ваа3) по същата скала. Към април 2009 г. този спред е 260 базисни точки. Тъй като това е спред за риск от неплащане по дългови ценни книжа е нужно да се отчете и по-големия риск, свързан с инвестиция в акции. Измерител за по-голямата волатилност на пазара на акции е съотношението σакции/σобл (стандартно отклонение на пазара на акции / стандартно отклонение на пазара на облигации). Поради кратката история на българския капиталов пазар директното изчисляване на този коефициент е невъзможно. Затова съм приел средния размер на този показател в глобален мащаб - 1,5. ( ctryprem.xls). Получената премия за странови риск за България е: 260 б.т. * 1,5 = 390 б.т. (3,90 %) Накрая е нужно да отчетем и по-малкия размер на ПИБ в сравнение с използваните за база 477 банки в САЩ. Избраната рискова премия за размер е 4% и отразява позицията на ПИБ като най-голямата банка (по размер на активите), търгувана на БФБ. Получената изискуема норма на възвръщаемост при инвестиция в акциите на ПИБ е 13,41%. Изчисленията са показани в следната таблица:
Коефициентът на изплащане се намира по формулата: Payout Ratio = DIVt /Net Incomet Оттук следва, че очакваният дивидент на една акция за даден период е функция от очакваната печалба на акция и очаквания коефициент на изплащане за същия период: DIVt = Payout Ratio * Net Incomet Нетната печалба за дадена година може да се изрази посредством равенството: Net Incomet = Net Incomet-1 * (1+g) , където Net Incomet-1 – нетната печалба за предходната година g – темп на нарастване на нетната печалба За да определим дивидентите за всяка година, остава да намерим Коефициента на изплащане за съответната година. Получили сме, че във фазата на стабилен растеж Payout Ratio = 75 % (пояснения по-долу в разработката). Тъй като коефициентът на изплащане на дивиденти трябва да достигне от 0 до 75 % за 4 години, то във всяка от тези години Payout Ratio трябва да се покачва с 75 % /4 = 18,75 %. Увеличавайки коефициента на изплащане отразяваме променящите се характеристики по отношение на растежа и инвестициите на ПИБ.
Според Дамодаран очакваният растеж в печалбата на една акция може да се намери по един от следните три начина (или чрез комбинация от трите).
Growth in Net Income = ROE * Retention Ratio По този начин дадена фирма може да постигне по-висок ръст на печалбата си или чрез повишаване рентабилността на вложения собствен капитал, или чрез увеличаване размера на реинвестициите във фирмата. Използвали сме именно този метод за прогнозиране на бъдещия растеж. За оценката на ПИБ сме използвали 3-фазен DDM. Явният прогнозен период е с продължителност 8 години и е разделен на две фази. Първата фаза е с продължителност 4 години. През този период акционерите няма да могат да разчитат на доход от дивиденти. Целта е да се поддържат и да се подобрят възможностите за отпускане на заеми. Очакваме политиката на активно разрастване на клоновата мрежа в страната да осигури стабилна основа за дългосрочен растеж на бизнеса. Освен това във връзка с последствията от световната финансова и икономическа криза може да се очаква известно влошаване на рентабилността на банката през 2009 и 2010 г. При тези условия разумната политика за мениджмънта на банката ще бъде да се капитализира цялата нетна печалба за периода 2009-2012 г. Растежът на нетната печалба за първите 4 години от явния прогнозен период е определен по формулата, предложена от Дамодаран: Очакван ръст на Нетната печалба = Retention Ratio * ROEt+1 + (ROEt+1 – ROEt)/ROEt, където Retention Ratio = (1 – Payout Ratio); Коефициент на задържане (реинвестиране) на нетната печалба. Тази формула позволява определяне на ръста в нетната печалба при промяна в Рентабилността на собствения капитал на компанията. Именно втората част на формулата обхваща ефекта от подобряването (или влошаването) на ROE. В конкретния случай с ПИБ очаквамe влошаване на ROE от 15,05 % ( при база началото на периода) през 2008 г. до 13 % през 2009 г. Прилагайки формулата получавамe намаляване на нетната печалба за 2009 г. с 0,65 % в сравнение с печалбата за 2008 г. За следващите три години очаквамe подобряване на ROE благодарение на намаляващия ефект на кризата върху българската икономика. Подобрената рентабилност води до очакван растеж на нетната печалба с повече от 20 % през всяка от тези години. Втората фаза на модела също е с продължителност 4 години (2013-2016 г.). ROE е постоянен на ниво 16 %, което е по-ниско от средноаритметичния ROE на банката за периода 2004 – 2008 г, но отразява засилващата се конкуренция в българския банков сектор. През този период започва изплащането на дивиденти. Коефициентът на изплащане се покачва линейно до достигане на стойността за фазата на стабилен растеж през 2017 г., която е терминалната година в модела. Темпът на нарастване на нетната печалба намалява в съответствие с по-ниския коефициент на задържане. Сумата от настоящите стойности на дивидентите в явния прогнозен период е 90 743 хил. лв. Третата фаза е фазата на стабилен растеж. Използва се формулата на Гордън за намиране продължаващата стойност на дивидентите, изплащани от ПИБ: Стойност на дивидентите = NI2016*(1+gst)*Payout Ratiost/ (RRRst - gst) след явния прогнозен период NI2016 – нетна печалба за последната година от явния прогнозен период Payout Ratiost – коефициент на изплащане в следпрогнозния период RRRst – изискуема норма на възвръщаемост от акциите на ПИБ през периода на стабилен растеж gst – темп на нарастване на дивидентите през периода на стабилен растеж. Изискуемата норма на възвръщаемост не се променя през периода на стабилен растеж и остава 13,41 %. Това е сравнително консервативно допускане, тъй като може да се предположи, че за този период инвестициите в българската икономика и в частност в ПИБ ще са свързани с по-нисък риск. Приели сме темп на нарастване на нетната печалба и дивидентите в периода на стабилен растеж (gst) в размер на 3 %. Това също е консервативно допускане, защото може да се очаква реалният растеж на българската икономика да е по-висок, а тук се имат предвид номинални стойности. При така заложеният gst =3%, коефициентът на изплащане се намира по формулата: Payout Ratiost = 1 - gst / ROEst = 1 - 0,03/0,12 = 75 % ROEst е определен на 12 %, като тази стойност е по-ниска от средната за отрасъл „Банки” в световен мащаб 13,72 % (pbvGlobal.xls), както и от средната стойност за банките в развиващите се пазари (pbvemerg.xls), която е 18,93 %. Стойността е по-ниска и от средната стойност за банките в България (около 20 % за 2008 г.). Прилагайки формулата получаваме, че след явния прогнозен период банката ще може да изплаща дивиденти в размер на 75 % от нетната печалба, като същевременно ще може да поддържа ръст на нетната печалба в размер на 3 %. Замествайки във формулата намираме, че продължаващата стойност на дивидентите е 912 148 хил. лв. След дисконтиране с нормата за последната година от явния прогнозен период (2,7366) получаваме, че настоящата стойност на дивидентите след явния прогнозен период е 333 315 хил. лв. Стойността на собствения капитал на ПИБ е сума от настоящата стойност на очакваните дивиденти в прогнозния период и очакваните дивиденти след прогнозния период.
Каталог: Music,%20Movies,%20Videos,%20Games%20and%20more... -> Lekcii Lekcii -> Да се разширява ли чрез франчайзинг (продаване на права) към Южно -американския пазар? Lekcii -> Особености на иновациите и иновационния процес в индустриалното производство Lekcii -> Глобализация на търговията тенденции и влияние върху българския пазар Lekcii -> Изложение описание на обекта и предмета Lekcii -> Т е с т №1 за провеждане на изпит (іv-2005 г. Ббо) Lekcii -> “top rope”, “all free”, “yo-yo”, “red point”, “flash”, "on sight" и “solo” Lekcii -> Скалното катерене Lekcii -> Управление и контрол на качеството в туристическата фирма – общи постановки качеството в туризма като обект на фирмено управление Lekcii -> Професионална автобиография Lekcii -> Сигурност във фирма за разработка на Изтегляне 387.58 Kb. Сподели с приятели:
|