I. Глава първа. Пазари на ценни книжа


Инструменти на финансовия пазар



страница2/4
Дата14.01.2019
Размер202 Kb.
#110402
1   2   3   4

5. Инструменти на финансовия пазар

Ценните книжа като непосредствен обект на търгуване на финансовия пазар (което им придава качеството на финансови инструменти) са твърде разнообразни, за да могат да бъдат обхванати напълно. Всички те, обаче имат едно обединително качаство – носят доходи на техните притежатели. В практиката и популярната литература са познати като облигации и акции ( Приложение 1).



Облигацията по своя етимологически смисъл е документ за дълг или дългово свидетелство. Тя е съответно задължение на длъжник по отношение на кредитора, което се изплаща периодично (чрез лихвата), а с настъпване на падежа кредиторът получава номиналната стойност. В зависимост от конкретния им емитент (издател), облигациите се делят на:

- държавни, с емитент държавата и посредник банката;

- общински (муниципални), с издател конкретната община, която набира средства за местния бюджет; поради това, че както общинските, така и държавните облигации се издават от субекти на публичното право, те се наричат и публични ефекти.

- корпоративни (частни или фирмени), т.е. издават се от частни лица (юридически), а също и от фирми, може и държавни.



Акциите са ценни книжа, или документи за собственост с упражняване на конкретни права, като:

- право на собственост (дял от акционерна собственост);

- право на глас, т.е. участие в ръководните органи на фирмите;

- право на девидент – дял от печалбата, разпределен пропорционално на броя на притежаваните акции;

- право на ликвидационна квота, при ликвидация на фирмата. Съществуват и други права на акционерите, за които ще стане дума по-нататък.

Освен посочените, съществуват ценни книжа или документи, носещи ценност, каквито са приватизационните бонове, ваучерите и пр., използувани при масовата приватизация.



Държавните облигации, често наричани държавни ценни книжа (ДЦК), са в най-различни вариации: първокласни ценни книжа, книжа с фиксирана лихва. Повечето първокласни ценни книжа са откупваеми, т.е. държвата ще плати облигациите в определен момент на падежа им. Датираните ценни книжа с фиксирани лихви се делят на три групи в зависимост от тяхната продължителност, т.е. времето, което остава до падежа, когато ще бъдат изплатени:

- кратки – с живот между 5 и 7 години;

- средно датирани – между 7 и 15 години;

- дълги – повече от 15 години.

Финансовите инструменти се диференцират в зависимост от това на кои пазари основно се търгуват. От подобно гледище тези от тях, които се търгуват на паричния пазар, се класифицират така:

- Краткосрочни ДЦК, с конкретно проявление като съкровищни бонове (полици), чрез които се извършва текущо финансиране на бюджетния дефицит. Номиналът им е 100 лв., търгуват се с отстъпка (сконто), като на падежа (3, 6, 9, 12 месеца) се получава номиналната стойност. Доходът им представлява разликата между номинала и покупната цена;

- Краткосрочни търговски ценни книжа (полици) са документи, задължаващи издателя (или друго лице) да плати на трето лице определена сума на определено място. За компаниите тя е алтернатива на банковия заем или модификация на краткосрочна облигация – трата;

- Търгуваеми депозитни сертификати, или удостоверения за депозит със срок по правило над 1 година, но се погасява на по-големи кръгли номинали. Терминът търгуваем означава, че се продава на борсата, но големите номинали го правят привлекателен за институционни инвеститори (търговски банки, застрахователни компании, инвестиционни фондове);

- Банкови акцепти, или банкови документи, с които банката се задължава да плати по номинала сумата на задълженията на издателя на полица, за която е поела банковия акцепт;

- Продажба с уговорка за обратно изкупуване (РЕПО-сделки) – финансовите инструменти се изкупуват на предварително договорена цена (по-висока от продажната), след определено време, като периодът е изключително кратък – от един ден до няколко седмици.

Посочените финансови инструменти оперират на дисконтов пазар, основан на дисконтовите къщи, които са специалитет на Англия.

Най-често търгуваните инстументи на капиталовия пазар са:

- Акцииите в двете си основни разновидности – поименни и привилегировани;

- Ипотеки, документи за условна собственост върху актив, основа за ипотечен договор, т.е. продоставяне на заем срещу залог на недвижимо имущество. Правата на собственост се упражняват, при условие че притежателят на актива не може да си изплати заема. Например взет кредит от лихвар, като за залог служи нива, но на падежа не може да се върне и залогът става собственост на лихваря;

- Облигации, инстументи на дълговите пазари в посочените и различни други вариации, някои с купонна лихва;

- Банкови и потребителски кредити, документи, които по наименованието си подсказват, че по принцип нямат вторичен пазар;

- Квази-ценни книжа, или деривати са нови по същество финансови инстументи от вторичен порядък, активи, които придобиват своята стойност на базата на друг актив, предмет на договаряне между дне страни – фючерси, опции, варанти и др.

Като цяло всички посочени финансови инструменти, обект на търговия на специализираните пазари и фондовата борса, носят доход или покриват дълг.

Доходът от облигации има два източника: лихвата по фиксираната ставка и разликата между цената на погасяването (откупуването) и цената на придобиването. Доходността на облигации с периодично плащане на лихва (купони) е купонна доходност, когато облигациите са със срок над 1 година и текуща доходност за едногодишните облигации, измерена като отношение между годишния купонен доход и цената на облигацията.

Доходността от акциите също се раздвоява на: девидент в пари, т.е. част от прихода (след данъците), която се разделят между акционерите; доход от нарастване на капитала. Печалбата ще бъде разликата между курса и стойността на акциите. А общата възвръщаемост от инвестициите в акции е сумата от двата вида доходи.

Акциите са важен инструмент за набиране на капитал на фирмите и получаване на доход от инвеститорите. Като ценна книга имат номинал или лицева стойност. Когато се продават, офертата е по номинала или емисионна стойност, в която освен номиналът са включени и разходите по издаването им.

Обикновените акции се делят на поименни и акции на приносител, също на единични и на “едро”. Знакът на акциите, продавани на борсата “PLC” показва, че те са регистрирани в борсовата книга.

Привилегированите акции са с фиксиран дивидент (средно 8% год.), често без право на глас, но притежателят им пръв получава ликвидационна квота. Те се делят на:

- Кумулативно привилегировани, с натрупване на девидента, който се изплаща дори със заем или се прехвърля в следващата година;

- Привилегировани акции със специални права в две основни модификации: а) осигуряващи участие – дават право на допълнителен дивидент, ако този на обикновените акции превиши определения размер, б) разменими акции, които могат да се разменят срещу обикновени акции.

Когато се търгуват по електронен път, акциите приемат друга класификация: алфа-акции (най-търгувани), бета- и гама-акции, с най-слаб интерес. Търгуват се също и самите индекси на акциите, като всяка борса си има свои основни показатели (например Доу-Джонс на Ню Йоркската фондова борса).

Облигациите от своя страна се диференцират на:

- обикновени – емитирани за определен срок;

- правителствени – най-сигурни, чийто лихва е основа за лихвите на останалите облигации;

- съкровищни бонове – те са поименни;

- облигации срещу основни средства, т.е. по същество акции с възможност да се трансформират в облигации.


II. Глава втора. Теоретични основи и същностна характеристика на емитираните държавни ценни книжа


  1. Държвата като емитент на ценни книжа.

Практически във всички развити страни държавата използува емисията на ценни книжа за финансиране на своите разходи, непокрити от данъчните приходи или от други постъпления. Държавният дълг във формата на ценни книжа има отражение върху икономиката, различаващо се значително от това на другите методи на финансиране. Не само начините за набиране на тези средства, но и техният размер и самото изплащане на държавния дълг имат специфични икономически последстивя. Образуваният от централното правителство дълг е определящ в съвкупния държавен дълг главно поради неговите значителни размери, но известно влияние може да окаже дейността и на подчинени на държавата единици.

Държвният дълт може да бъде дефиниран като “дължими от държвата суми във формата на ценни книжа, изискващи изплащане на определени количества пари на собствениците им в посочено в тях време”. Държавният дълг се различава от недържавния до голяма степен само по това, че представлява задължение не на физическо или юридическо лице, а на държавата.

Държвният дълг може да бъде класифициран според различни критерии. В случаите, когато държавните ценни книжа са собственост на лица, намиращи се извън юрисдикцията на емитента, дългът е външен, докато собствениците на държавни ценни книжа, намиращи се под юрисдикцията на емитента, са кредитори по вътрешен държавен дълг. Мащабите на вътрешния дълг се определят предимно от размерите на назиналния капиталов пазар и от организацията на спестовната система. В сравнително малките страни националният пазар не може да обезпечи потребността на държавата от финансови ресурси, което налага образуването на крупни заеми на международния капиталов пазар. За страни с големи икономики не съществува необходимост от излизане на международния пазар на капитали, тъй като техният вътрешен пазар представлява значителна част от първия, те обикновено не са ограничени от отсъствието на валутна конвертируемост и имат високонадеждни държавни облигации, което ги прави желана форма на инвестиции.

Държавният дълг има падеж от няколко месеца до безкрайност. Според това дали се касае за задоволяване на преходна, временна или на дълготрайна кредитна потребност на държавата, държавните ценни книжа биват: временни (краткосрочни) или консолидирани (дългосрочни). Дълговите инструменти без падеж, изискващи единствено изплащането на лихва, се наричат консоли. Значителна част от държавния дълг се състои от облигации с фиксирани падежи от пет до 99 и повече години. Този дългосрочен дълг е известен като фундиран. Краткоросрочният дълг се състои от облигации с падеж под една година, които могат да имат различни форми: съкровищни облигации с падеж от един месец до една година и често продавани на търгове, облигации с падеж от една до пет години, средносрочни дългови сертификати с твърд лихвен процент. Величината на падежа определя ликвидността на дълга. С увеличаване на падежа намалява ликвидността и дълговите характеристики на облигациите нарастват. Безсрочните държавни облигации (консоли) имат минимална ликвидност поради отсъствието на дата на падежа.

Държавният дълг може да бъде емитиран пряко от правителствен орган или от автономни държавни организации. Емисия на държавни облигации се осъществява в най-големи мащаби от правителството за покриване на дефицита на държавния бюджет и съвкупният държавен дълг обикновено се състои почти изключително там, където държавната емисия на ценни книжа е възприета от издадени в различно време облитгации с различни срокове. Емитент на държавни облигации обикновено е Министерството на финансите, въпреки че операциите по управлението на държавния дълг се поемат от централната банка. Доколкото правото на правителството да заема средства непосредствено от централната банка е строго ограничено, ценните книжа се един от малкото източници на заемни средства, позволяващи най-широкото разпраделение на държавния дълг между икономическите единици и населението.

Преобладаващата част от държавния дълг се състои от ценни книжа с широк пазар. Тези книжа имат формата на приносител и се продават свободно на пазара. Тъй като държавните облигации се обръщат на пазара, тяхната цена се колебае, превишавайки номиналната стойност, когато текущият пазарен лихвен процент падне под посочения в ценната книга лихвен процент, и се понижава при нарастване на пазарния лихвен процент или когато възникнат опасения в способността на държавата да изплаща лихвите по облигациите. Други облигации, купувани от широката публика, нямат развит вторичен пазар, но могат да бъдат изплатени след определен период в размер на основната сума или натрупаните лихви. Ограничена обръщаемост имат спестовните сертификати. В редица страни съществуват държавни спестовни системи, действуващи чрез спестовните каси и други учреждения (често чрез самата пощенска система) и върху основата на емисията на държавни спестовни сертификати (облигации). По този начин държавата акумулира спестяванията на дребните инвеститори, привличайки ги с изгоден данъчен режим по ценни книжа с малък номинал.

Държавни облигации се издават при различни методи на погасяване. Най-разпространени са облигациите, които държавата може да погаси по всяко време (например консолите, които могат и да не бъдат погасявани), облигации, които могат да бъдат погасени по всяко време след определена дата (посочените ценни книжа могат да не се погасяват, докато се изплащат лихви по тях), облигации, които се погасяват между две дати по избор на държавата (но които трябва да бъдат погасени до настъпването на втората дата) и облигации с фиксиран падеж. Подборът на датата на падежа е важен елемент на държавната политика по управление на дълга, с което тя може да измени неговите срокове.

Най-разпространени държавни ценни книжа са държавните облигации. Те имат срокове в рамките на 10-30 години и се използуват за дългосрочно финансиране на държвните разходи, непрекъснато се издават за рефинансиране на съществуващия дълг и за снижаване на разходите по неговото обслужване при подобряване на конюктурата. В много страни едновременно с това Министерството на финансите емитира съкровищни облигации – краткосрочни дългови задължения необходими за по-гъвкавото управление на държавния дълг, за текущо краткосрочно кредитиране, за регулиране на ликвидността на паричния пазар (емисията на съкровищни облигации изземва от банките част от финансовите ресурси). Основната част от държвния дълг се формира от средносрочни и дългосрочни облигации, придаващи му постоянен характер (като задачата за погасяването му въобще не се поставя).

Собствениците на облигации могат да получават текущата лихва (обикновено на шестмесечие) чрез изплащане на купон или с чек на държавата. От друга страна, лихвата може да бъде изплащана само при настъпването на падежа на облигацията или при нейното погасяване, какъвто е случеят със спестовните сертификати. Лихвата и основната сума обикновено са платими във фиксирани парични единици, но могат да бъдат изплащани в количества с определена покупателна сила, основана на промените в равнището на цените. Лихвата, предлагана за всяка облигация, обикновено варира в границите 2–15 % поради необходимостта от съответствие с потребностите на различните инвеститори, но главно в резултат на промените в общото равнище на лихвените проценти. Броят на различните видове държавни облигации е голям – около 100 вида в развитите икономики, като всеки има свои особени характеристики. За да се различават, на тези облигации се дават различни имена, като съкровищни, финансови, фундирани, конверсионни и други.

Финансирането на бюджетните дефицити с помощта на емисията на ценни книжа води до образуването на държавен дълг, който изисква непрекъснато обслужване (изплащане на лихви) и рефинансиране (емисията на нови заеми за погасяване на старите). Това предизвиква ожесточена конкуренция на държвата с другите потребители на кредит и може да окаже натиск към повишаване на лихвените проценти и да засили инфлационните тенденции. Държавата не е единствен заемополучател на пазара на капитали и е принудена да отчита тенденциите на този пазар. По принцип тя може да създаде съществени данъчни преимущества за своите облигации – например в САЩ държавните ценни книжа се облагат в пълен размер с федерални данъци и са освободени от щатски и местни данъци. По-големи облаги се предоставят на облигациите на местни органи, които се използуват за финансиране на тяхната дейност. Държавните облигации (преди всичко съкровищните) са гарантирани от всички средства на държавата и по-точно на правителството. Доколкото вероятността от банкрут на правителството в развитите страни е близка до нулата, тези ценни книжа са най-надеждният вид инвестиционен актив и следователно лихвеният процент по тях обикновено е по-нисък дори от лихвите по първокласните корпоративни облигации.

Държавният дълг има различни форми и тяхното комбиниране в сполучлива структура е цел на управлението на дълга, при което възникват две групи проблеми: сключването на нови заеми и конверсията или рефинансирането на съществуващите облигации с нови емисии. Държавата е поставена пред различни алтернативи, когато сключва нов облигационен заем. Правителствата на големи, развити страни рядко прибягват до заемане на средства от външни източници поради възможността за мобилизиране на необходимите средства в рамките на страната, но за развиващите се страни този въпрос е жизнено важен. Често потенциалните източници за вътрешни средства са ограничени, спестяванията са малки и трудно могат да се мобилизират от финансовите институции. Емисията на “външни” облигации дава предимствата на достъпа до допълнителна валута, но е свързана с ограничения вкл. външна намеса, които правителството може да не пожелае да приеме.

Важен въпрос, поставян по време на икономически кризи, е изборът между доброволни и задължителни заеми. Първият метод несъмнено има подчертан антиифлационен характер, тъй като по-голям обем средства ще бъде мобилизиран от хора, чиито доходи при други обстоятелства биха се използували за потребление, но е политически неприемлив. Задължителните заеми трябва да бъдат различавани от задължителните спестовни програми. Първият метод е свързан с изискването индивидите да вложат определено количество пари (обикновено като процент към дохода) в държавни облигации. Вторият метод изисква от индивидите за спестяват, т.е. да ограничат своето потребление и да го вложат в държавни ценни книжа.

Правителството може силно да влияе на предпочитанията на отделните групи инвеститори в придобиването на държавни облигации. То може да “заема” средства от централната банка, ако желае да създава пари, може да получи кредит от търговските банки чрез пряката продажба на облигации или упражнявайки натиск върху тях, може да продава на физически лица, като ограничава достъпа на банките до съответните емисии. Изборът на кредитор е функция на състоянието на икономиката. В период на депресия например целта е получаване на средства с възможно най-малко ограничаване на разходите на индивидите и икономическите единици. Следователно ако бъде включено създаването на пари, продажбата на облигации на банките може да намали техните резерви, но вероятно ще доведе до повишение на лихвените проценти.

Органите на държавни управление, различни от висшите държавни органи, обикновено нямат възможност да заемат значителни суми за кратки срокове и поради това ограничават своите емисии в срокове от 10, 20 или повече години. Единственото изключение са малки количества от краткосрочни кредити в очакване на приходи от данъци. Правителството има по-голяма свобода в избора между краткосрочното и дългосрочното финансиране чрез емисии на ценни книжа. Краткосрочните емисии създават постоянния проблем за рефинансирането на облигациите при постъпване на падежа, увеличават опасността падежът на големи количества от дълга да настъпи в период на финансова оскъдица на правителството и правят лихвеното бреме на държавата чувствително към промените на пазарния лихвен процент. Издаването на краткосрочни облигации е оправдано, когато се очаква понижение на лихвените проценти.

При продължителна инфлация инвеститорите ще бъдат склонни да избягват облигации с фиксиран лихвен процент в определена парична единица. Предлага се в такива периоди да бъдат продавани облигации с твърда покупателна сила, т.е. плащанията по лихвите и основната сума да бъдат приспособени към промените в равнището на цените, така че собствиникът да бъде защитен от влиянието на инфлацията. Този метод е възприет от местните власти, но носи известни опасности, ако бъде приложен от правителството.

Държавата може да издава облигации само по пазарните лихвени проценти, определени от текущото търсене и предлагане на заемен капитал. Тя ще се стреми да определи процента, по който може да бъде продадена една емисия, като анализира доходите от съществуващите емисии след консултация с инвестиционни банки. Като правило се прави опит да се определи този лихвен процент, който ще действува по времето на падежа на облигацията. Ако той е твърде нисък, облигациите ще трябва да бъдат продавани при отбив от цената (дисконт) и действителният лихвен процент ще отразява пазарния лихвен процент. В някои случаи държавата съзнателно определя лихвения процент по-висок от пазарния, за да привлече определени категории инвеститори при ограничаване достъпа до облигациите за други. Държавата може да направи своите облигации по-привлекателни за инвеститорите и така да определи по-нисък лихвен процент, като отмени данъчното облагане на лихвите по тези облигации.

Управлението на дълга обхваща изменението на съществуващия дълг: замяна на краткосрочните ценни книжа с дългосрочни, рефинансиране на емисии с настъпващ падеж, прахвърляне на ценни книжа от едни инвеститори към други, конверсия на емисиите и други. Местните власти рядко са изправени пред този проблем, защото техният дълг се погасява системно и има много малко възможности за промяна на формата му преди изтичането на неговия срок. За да се улеснят подобни действия и да се избегни изкупуването на облигациите, на пазара се въвежда специална клауза, според която те могат да бъдат погасени по всяко време след определена дата.

Държавата може да измени относителния размер на краткосрочните и дългосрочните елементи в своя дълг. Краткосрочните и средносрочните облигации с постоянно настъпващ падеж могат да бъдат заменяни с дългосрочни облигации и обратното. Първата политика намалява разходите по постоянното обслужване на дълга и повишава дългосрочните лихвени проценти спрямо краткосрочните, което притъпява инфлационния натиск.

Успоредно с изменението на структурата на дълга, държавата може да проведе конверсия на дълга, предназначена да намали разходите по лихвите, без това пряко да промени характера на дълга. Когато лихвените проценти спадат рязко, конверсията носи значитилни изгоди. Тя обаче е възможна само когато облигациите имат клауза за предварително погашение, с изключение на редките случаи на принудителна конверсия. Ако облигациите съдържат такава клауза и е предвидена конверсия държавата е задължена да предупреди собствениците и да им предостави възможност да поискат тяхното изплащане в брой.

Управлението на дълга не включва политиката на централната банка, насочена към променяне на общото равнище на лихвения процент, което се разглежда като форма на стабилизационната политика. Двете обаче са тясно свързани. Политиката на централната банка определя лихвата, която плаща държавата; разходите по лихвите по националния дълг винаги могат да бъдат изменени след действия на централната банка.
2. Характеристика на държавните ценни книжа
Държавните ценни книжа са инструмент за финансиране на бюджетния дефицит, чрез който се осъществява управлението ан вътрешния държавен дълг. Периодичните емисии на ДЦК дават възможност за покриване на временните разлики между приходите и разходите по държавния бюджет.

ДЦК представляват директно задължение на правителството. По своя характер те са високо ликвидни. Изплащането на първоначалните инвестиции в ДЦК и лихвите по тях са гарантирани с пълната законодателна сила на правителството.

Разликата между трите вида ДЦК - краткосрочни, средносрочни и дългосрочни – е по отношение на срока, за който са издадени и начина на определяне на дохода. Краткосрочните ДЦК (издадени със срок до 1 година и с лихва, която се начислява на падежа на същите), а също така и комбинирано, т.е. сконто и лихва, средносрочните (със срок от 1 до 10 години) и дългосрочните (със срок над 10 години) носят определена лихва, която собственикът получава годишно или на полугодие.




Сподели с приятели:
1   2   3   4




©obuch.info 2024
отнасят до администрацията

    Начална страница