Преобразуване на предприятие Учебни цели ¨ След усвояване на материала в тази глава вие ще можете

Учебни цели

В тази глава се разглеждат въпросите свързани с преобразуване на търговското дружество. Изучават се различните форми на преобразуване, целите, очакваните ефекти и начините на уреждане на сделките. Разглеждат се методите за оценка на предприятията. Специално внимание се отделя на финансовите ефекти за собствениците /акционерите/ на компаниите, участващи в преобразуването.

Преобразуването на търговското дружество може да се осъществява в различни форми. Общата нормативна уредба на преобразуването е в глава 16 наТърговския закон. В него е посочено, че формите на преобразуване са: вливане, сливане, разделяне и отделяне. В процеса на преобразуването могат да участват търговски дружества с различни организационно-правни форми /дружества с ограничена отговорност; акционерни дружества; еднолични търговци и др./.При преобразуване съдружниците и акционерите на преобразуващите се дружества стават съдружници /респ.акционери/ в едно или повече новоучредени или приемащи дружества.¹Придобитите дялове или акции след преобразуването трябва да бъдат еквивалентни на справедливата цена на притежаваните преди преобразуването дялове или акции.² Характеристиките на различните форми на преобразуване са регламентирани в чл.262 на ТЗ.

При вливане /придобиване/ цялото имущество на едно или повече търговски дружества /компании – цел/, които участват в преобразуването, преминава към едно съществуващо дружество. Това дружество е приемащо /придобиваща компания/. То става правоприемник на всички вливащи се в него дружества. Вливащите се дружества се прекратяват без ликвидация. Пример за подобно придобиване е очакваната сделка между Майкрософт и Нокия.


Идентификатор по оф-лайн курс Корпоративни финанси КФИФ 00051 – Информация за сделката



Идентификатор по он-лайн курс Корпоративни финанси КФИН 00051 – Информация за сделката


Сливането е форма на преобразуване, при която цялото имущество на две или повече търговски дружества преминава към едно новоучредяващо се дружество. То става техен правоприемник. Преобразуващите се дружества се прекратяват без ликвидация.³ При сливане се запазва структурата на собствеността и правата на собствениците /акционерите/на преобразуващите се дружества. Ако сливащите се компании са акционерни дружества, се извършва пропорционално заменяне на акциите на техните акционери с акции на новосъздаващото се дружество.

Разделяне е форма на преобразуване, при която цялото имущество на едно търговско дружество, което се преобразува, преминава към две или повече съществуващи или новоучредяващи се дружества, които стават правоприемници на съответната част. Преобразуващото се дружество се прекратява без ликвидация. ⁴ Има случаи, при които се оказва, че сумата на стойността на отделните части на компанията е по-висока от текущата пазарна стойност на компанията като цяло. При това положение може да се получи положителен финансов ефект от продажба на части.

Отделяне е форма на преобразуване, при която част от имуществото на едно търговско дружество, което се преобразува, преминава към едно или повече съществуващи или новоучредяващи се дружества, които стават правоприемници на съответната част. Преобразуващото се дружество не се прекратява.⁵

При преобразуването чрез сливане и придобиване има сходство по отношение на целите, очакваните ефекти и процедурите, затова тези форми най-често се разглеждат заедно.

Сливанията и придобиванията могат да се осъществяват по два принципиално различни начина:

- придобиване чрез изкупуване на активите на компанията-цел. Компанията –цел се ликвидира, като погасява всички свои задължения и разпределя остатъка между акционерите /съдружниците/. В този случай компанията – купувач не поема никакви задължения на компанията-цел.

- придобиване чрез изкупуване на акциите на акционерите /дяловете на съдружниците/ и поемане на всички задължения на компанията-цел.

Стратегията за сливания и придобивания се разработва на основата на оценка на състоянието на компанията – купувач и определяне на характеристиките на подходящите за придобиване компании.⁶

Целта на сливанията и придобиванията може да бъде различна. На тази основа се разграничават различните видове сливания и придобивания.

Те се определят от връзките между участващите в преобразуването дружества. В специализираната литература се разграничават четири вида сливания и придобивания:

1. 
   хоризонтални – при тях участващите в преобразуването дружества са от един и същ отрасъл. Целта на сливането и придобиването може да бъде намаляване на конкуренцията, навлизане на нов пазар, предлагане на нов продукт. Пример за подобно сливане е сливането Daimler/ Chrysler.
   
2. 
   вертикални – при тях участващите в преобразуването дружества са свързани по линията суровини, производство, пласмент. Целта на сливането и придобиването може да бъде намаляване на риска по отношение на доставките или пласмента.
   
3. 
   родствени- участващите в сливането компании произвеждат един и същ /родствен/ продукт. Пример за подобно преобразуване е придобиването на Time Warner от America Online /януари 2000 г./
   
4. 
   конгломератни – при тях участващите в преобразуването дружества не са свързани, а са от различни отрасли и дейности. Целта на сливането и придобиването е диверсификация на дейността на компанията. Пример за подобно сливане е сливането на Mobil Oil и Montgomery Ward /социална служба/
   

Придобиването на действащо предприятие е вид инвестиция при която се прилагат вече разгледаните в предходните глави методи за вземане на инвестиционни решения. По принцип сделката е финансово изгодна само ако нейната нетна настояща стойност е положителна от гледна точка на собствениците /акционерите/ на компанията-купувач. Основните проблеми, които възникват при определянето на нетната настояща стойност от сделката произтичат от следните обстоятелства:

1. 
   Трябва да се изчисли стойността на синергийният ефект като се определят детайлно паричните потоци, които се очакват от различните източници на синергия и се оцени техния риск. Стойността на синергийния ефект е равна на сумата на настоящите стойности на очакваните парични потоци, които произтичат от източниците на синергия. Те следва да бъдат дисконтирани с норма на дисконтиране, определена на основата на оценка на риска;
   
2. 
   Ефектът от сделката следва да бъде определен с отчитане на капиталовата структура на компанията след придобиването.Придобиването може да промени разпределението на стойността между собствениците и кредиторите.
   

Нека за вземем следния пример

Компания А е компания – купувач. Компания В е компания – цел. След придобиването ще бъде създадена компания АВ. Синергийният ефект, който се очаква от придобиването е:

V_Syn = V_AВ – (V_A +V_B)

Като:

V_AВ- стойност на собствения капитал на компанията АВ след сливането⁷;

V_B - стойност на собствения капитал на компанията В преди сливането;

V_Syn - стойност на синергийния ефект след сливането;

Синергийният ефект се разпределя между собствениците /акционерите/ на придобиващата компания и собствениците /акционерите/ на придобиваната компания. Придобиващата компания плаща на собствениците на придобиваната компания цена, която е по-висока от стойността й, т.е. плащат премия за придобиването. Тази премия представлява част от стойността на синергийния ефект, който се очаква от придобиването. Останалата част от стойността на синергийния ефект представлява нетната настояща стойност (NPV_A)от сделката за собствениците /акционерите/ на придобиващата компания.

NPV_В = PR = P_В - V_B

NPV_A = V_Syn- PR

NPV_A = V_AВ – (V_A +V_B) - P_В +V_B = V_AВ – V_A - V_B - P_В +V_B= V_AВ – V_A - P_В

Където:

PR – Премия за придобиването.

Относителната ефективност от придобиването за собствениците /акционерите/ на компания А = NPV_A: V_A

Относителната ефективност от придобиването за собствениците /акционерите/ на компания В = NPV_В : V_В

Да приемем, че преди преобразуването компания А има стойност 250 хил.лв., а компания Б има стойност 500 хил.лв. Новата компания АБ трябва да има стойност, която е по-висока от 750 хил.лв. Повишаването на стойността на компанията вследствие на сливането или придобиването се дължи на очаквания синергиен ефект. Той може да бъде предизвикан от пет фактора:

1. 
   Операционни икономии / относително намаляване на разходите за маркетинг, производство и продажби/
   
2. 
   Финансови икономии / относително намаляване на транзакционните разходи и разходите по финансиране/
   
3. 
   Данъчни икономии / относително намаляване на данъчната тежест, поради приспадане на загуби или ползване на данъчни преференции/⁹
   
4. 
   Икономии от разходи по управлението
   
5. 
   Положителни ефекти от увеличаване на пазарната сила и намаляване на конкуренцията.
   

РЕШЕНА ЗАДАЧА:

• 
  Вследствие на придобиването, придобиващата компания очаква да използва капацитета на придобиваната компания за увеличаване на производството /продажбите/ и намаляване на разходите по дейността. Очакваният ефект от операционни икономии е 3 млн.лв. годишно;
  
• 
  Ефектът от неизползвани от придобиваната компания данъчни облекчения ще бъде 1млн.лв.годишно;
  
• 
  Ефектът от спестени комисионни и други разходи към банки ще бъде 0,5 млн.лв.годишно;
  
• 
  Ефектът от икономии на разходи по управлението ще бъде 0,3 млн.лв.годишно;
  
• 
  Ефектът от намаляване на конкуренцията ще бъде 0,2 млн.лв. годишно, тъй като е възможно увеличение на паричния поток с 0,4 млн.лв., но вероятността е 50%.
  

Премията за собствениците на компанията-цел е 10 млн.лв. /60млн.лв.-50млн.лв.= 10млн.лв./

Нетната настояща стойност от придобиването за собствениците на придобиващата компания е 22,3млн.лв.

/32,3млн.лв. – 10млн.лв.= 22,3 млн.лв./

Синергийният ефект се разпределя по следния начин:

10 млн.лв. за собствениците на компанията-цел;

22,3 млн.лв. за собствениците на придобиващата компания.

Относителната ефективност от сделката е:

20% за собствениците на компанията – цел;

11,15% за собствениците на придобиващата компания /22,3:200= 0,1115/.

Сливанията и придобиванията могат да бъдат осъществени по два различни начина:

- приятелско - договаряне с мениджърския екип;

- враждебно - изкупуване на акциите или дяловете от акционерите /съдружниците/.

При сливанията и придобиванията трябва да се решат два важни въпроса:

Първи въпрос – каква е стойността на компанията-цел;

Втори въпрос – как да се извърши плащането.

РЕШЕНА ЗАДАЧА:

Да изчислим стойността на синергийния ефект и нетната настояща стойност за акционерите на придобиващата компания А, която се очаква от придобиването на компания В, като вземем предвид следната информация:

V_A = 56 млн.лв.; V_B = 20 млн.лв.; V_AВ = 98 млн.лв.; P_В = 25 млн.лв.

V_Syn = 98 – (56 + 20) = 22 млн.лв.

NPV_A = 22 - (25 - 20) = 17 млн.лв.

NPV_В = 25 - 20 = 5 млн.лв.

Стойността на синергийния ефект се разделя между собствениците /акционерите/ на компания А и собствениците /акционерите/ на компания В както следва: 17 млн.лв. за собствениците /акционерите/ на компания А и 5 млн.лв. за собствениците /акционерите/

на компания В. Относителна ефективност от сделката за собствениците /акционерите/ на компания А = 30% . / 17 : 56 = 0,30/ Относителна ефективност от сделката за собствениците /акционерите/ на компания В = 25% . /5 : 20 = 0,25/.
Финансовият ефект от сливането зависи от начина на заплащане. Прилагат се два основни начина на заплащане: заплащане на парична сума и финансиране с акции.
Определяне на разходите по сделката при финансиране с акции

Да приемем, че компания А иска да придобие компания В. Разполагаме със следната информация:

Компания А предлага цена за придобиването на компания В 60 000 000 лв., т.е. премия по сделката 10 000 000 лв. /20%./ Да допуснем, че стойността на собствения капитал на новата компания, поради синергийния ефект, ще бъде 290 000 000 лв., т.е. стойността на синергийния ефект е 40 000 000 лв.

Ако се извърши заплащане по сделката 60 000 000 лв. в брой, разходите по сделката ще бъдат 10 000 000 лв.

/ 60 000 000 – 50 000 000 = 10 000 000 лв./

Финансовият ефект за собствениците /акционерите/ на А ще бъде 40 000 000 – 10 000 000 = 30 000 000 лв.

Разпределението на синергийния ефект е:

- за собствениците /акционерите / на А 75 %

- за собствениците /акционерите/ на В 25%

Втори вариант – заплащане с акции, които ще бъдат емитирани за целта

Ако се извърши заплащане в акции, то компания А следва да предложи на акционерите на компания В 3 000 000 броя акции.

/ 60 000 000 : 20 = 3 000 000 бр./

На 1 акция на А съответства 0,3 акции на В.

Общо акциите на компанията след сливането ще бъдат 13 000 000 бр. от които 76,92% за собствениците/акционерите/ на компания А и 23,08% за собствениците /акционерите/ на компания В. Новата компания, след сливането ще емитира 13 000 000 бр.акции. Стойността на новата компания след сливането ще бъде 290 000 000 лв.

Следователно, цената на една нова акция ще бъде 22, 31 лв.

290 000 000 : 13 000 000 =22,31 лв.

Следователно, собствениците/акционерите/ на компания В получават премия лв.16 930 000лв.

/3 000 000 х 22,31 = 66 930 000 лв.

66 930 000 – 50 000 000 = 16 930 000 лв./

Разходите по сделката за собствениците /акционерите/ на придобиващата компания са

16 930 000 лв., значително по-високи от разходите при заплащане в брой, които са 10 000 000 лв..

Разпределението на синергийния ефект в този случай е:

- за собствениците /акционерите / на А 57,68 %

- за собствениците /акционерите/ на В 42,32%

Следователно, ако се очаква голям синергиен ефект, заплащането в брой е в интерес на собствениците /акционерите/ на придобиващата компания. При финансиране на сделката с акции, разходите по сделката зависят от цената на акциите на компанията след сливането. Дотолкова, доколкото мениджърите на придобиващата компания имат информация за ефектите, които ще се получат в резултат от сливането, те могат да оценят акциите на компанията след сливането и да определят кой начин на заплащане е по-изгоден за собствениците /акционерите/. Ако очакванията за синергиен ефект са оптимистични и се очаква нарастване на пазарния курс на акциите на компанията след сливането, се избира плащане в брой.

Разбира се, очакваният синергиен ефект е винаги по-голям от премията, която се заплаща на собствениците /акционерите/ на придобиваната компания. Ако, обаче, се окаже, че синергийният ефект е по-малък, или въобще не се реализира, загубата за собствениците /акционерите/ на придобиващата компания ще бъдат както следва:

Да приемем, че синергийният ефект, който се получава от сливането е 4 000 000 лв.

Първи вариант- плащане в брой

Загубата ще бъде 10 000 000 – 4 000 000 = 6 000 000 лв.

Втори вариант – плащане с акции

Цената на акцията на компанията след сливането ще бъде 19,54 лв¹³ Премията по сделката е 8 620 000 лв.

/ 3000 000 х 19,54 = 58 620 000 лв.

58 620 000 – 50 000 000 = 8 620 000 лв.

Загубата ще бъде 8 620 000 – 4 000 000 = 4 620 000 лв.

Счетоводно отразяване на сливанията /придобиванията/

Придобиването на компанията – цел се отразява в баланса на придобиващата компания, която придобива както нейните активи, така и нейните пасиви /дългосрочни и краткосрочни задължения/. Активите на придобиваната компания се подлагат на оценяване за целите на включването им в баланса на придобиващата компания. Същевременно следва да бъде отразена и премията по придобиването.

Баланс на придобиващата компания /млн.лв./

Дълготрайни активи 8	Собствен капитал 15
Материални запаси и Вземания 10	Пасиви 8
Финансови средства 5
Всичко активи 23	Всичко СК + Пасиви 23

Баланс на компанията – цел преди преоценката на активите /млн.лв./

Баланс на компанията – цел след преоценката на активите /млн.лв./

Придобиващата компания заплаща премия по придобиването 2 млн.лв. ,т.е. цена 15 млн. лв. Сделката се финансира с 15 млн.лв. нова емисия на акции.

Баланс на придобиващата компания /млн.лв./ след придобиването

Дълготрайни активи 18	Собствен капитал 30
Материални запаси и Вземания 15	Пасиви 15
Финансови средства 10
Премия по придобиването 2
Всичко активи 45	Всичко СК + Пасиви 45

Стойност на компанията-цел

Методи за оценяване на предприятията за целите на сливанията и придобиванията

Всички методи за определяне на стойността на акциите, които бяха разгледани в глава трета, се използват при оценяване за целите на сливанията и придобиванията. Те могат да се прилагат за определяне на стойността на собствения капитал на предприятието не само в случай, че то е акционерно дружество, но и когато е с друга организационно-правна форма.

Подходи и методи за оценяване на компаниите за целите на преобразуването

Подход на база на нетната стойност на активите	Подход на база на пазарните цени на акциите	Подход на база на очакваните нетни парични потоци от функционирането	Подход на база на очакваните дивиденти
Метод на нетната стойност на активите по баланса	Метод на пазарните коефициенти на дружества-аналози	Метод на дисконтираните нетни парични потоци (DCFF; DCFE)	Метод на дисконтирните дивиденти
Метод на нетната стойност на активите по възстановителна стойност		Метод на икономическата добавена стойност (EVA)
Метод на нетната стойност на активите по ликвидационна стойност		Метод на коригираната настояща стойност (APV)

Основен метод за оценяване е методът на дисконтираните нетни парични потоци към акционерите. Особеното е, че се изчисляват нетните парични потоци от компанията-цел към акционерите на придобиващата компания. За целите на изчисляването на настоящите стойности на нетните парични потоци се използва норма на дисконтиране, отчитаща риска на компанията-цел преди придобиването.

Методът представя стойността на компанията като сбор от две съставни части: стойността на инвестирания капитал и сумата на настоящите стойности на създаваната през годините икономическа добавена стойност (EVA). EVA измерва допълнителната стойност, която се създава в резултат на дейността. Икономическа добавена стойност се създава само тогава, когато оперативната печалба на компанията превишава разходите по финансирането. Не е достатъчно да се получава оперативна печалба, за да считаме, че дейността е финансово ефективна. Само ако оперативната печалба превишава разходите по финансирането, има увеличаване на стойността на компанията, т.е. икономически растеж. Идеята за посочения начин на оценяване може да се представи в най-опростен вид, като се приеме, че компанията ще създава всяка година една и съща икономическа добавна стойност. В този случай стойността на компанията ще бъде представена със следния модел:

V_t = IC_t +

EVA _t+1= NOPAT _t+1 – IC _t. WACC

NOPAT _t+1 = IC _t . ROIC

Където:

NOPAT _t+1 – очакваната оперативна печалба след данъчно облагане за годината

ROIC – възвръщаемост на инвестирания капитал

WACC – средно-претеглена цена на капитала

IC_t – инвестиран капитал в оперативните активи на компанията.

За целите на сливанията и придобиванията е необходимо да се изчисли стойността на собствения капитал, защото придобиващата компания трябва да заплати на собствениците /акционерите/ на придобиваната компания цената на притежаваните от тях активи. Определянето на тази цена може да се извърши, като се прилага методът на икономическата добавена стойност в два варианта:

Първи вариант: Изчислява се настоящата стойност на оперативните активи на компанията и от получената стойност се изважда стойността на пасивите;

E = V- D = IC_t + - D

Където:

Е – настояща стойност на собствения капитал;

Изчислете стойността на собствения капитал на дружество „Х” за целите на неговото придобиване. Инвестирания капитал на дружеството е 40 млн.лв. Възвръщаемостта на инвестирания капитал е 0,199 /19,9%/. Средно-претеглената цена на капитала е 0,18 /18 %/ Стойността на дълга на дружеството е 15 млн.лв.

Решение:

EVA_t+1= 40 (0,199 – 0,18) = 0,76 млн.лв. годишно

Настоящата стойност на икономическата добавена стойност за неограничено дълъг период на функциониране на дружеството е:
4,222 млн.лв.
Стойността на оперативните активи на дружеството е

40 + 4,222 = 44,222 млн.лв.

Настоящата стойност на собствения капитал на дружеството е

44,222 - 15 = 29,222 млн.лв.

Втори вариант: Изчислява се настоящата стойност на собствения капитал, като към собствения капитал се прибавя сумата на настоящите стойности на икономическата добавена стойност към собствения капитал. В най-опростен вид моделът за определяне на настоящата стойност на собствения капитал на дружеството се основава на предположението, че икономическата добавена стойност към собствения капитал ще бъде една и съща за всяка година и ще се получава неограничен дълъг период от време. Следователно, настоящата стойност на икономическата добавена стойност към собствения капитал ще се изчисли по следната формула:

Настоящата стойност на собствения капитал на дружеството е:

Е = E_t +

Икономическата добавена стойност към собствения капитал е:

EVA_Et+1 = E_t (ROE – r_e)

Където:

r_e – цена на финансиране със собствен капитал;

E_t – собствен капитал /най-често се оценява по балансова стойност/

EVA_Et+1 – икономическа добавена стойност към собствения капитал.

Изчислете стойността на собствения капитал на дружество „Х” за целите на неговото придобиване. Собствения капитал на дружеството е 25 млн.лв. Възвръщаемостта на собствения капитал е 0,28 /28%/. Цената на финансиране със собствен капитал е 0,24 /24 %/

Решение:

EVA_Et+1= 25 (0,28 – 0,24) = 1 млн.лв. годишно

Настоящата стойност на икономическата добавена стойност към собствения капитал за неограничено дълъг период на функциониране на дружеството е:

4,167 млн.лв.

Настоящата стойност на собствения капитал на дружеството е

Търговото предлагане е законово регламентирана процедура за осъществяване на сделки с акции на публично акционерно дружество. Извършва се с разрешение и под контрола на Комисията за финансов надзор/КФН/. Необходимостта от търгово предлагане възниква тогава, когато се променя структурата на акционерното участие по такъв начин, че едно или повече лица придобиват контрол върху дружеството, а правата на останалите притежатели на акции за участие в управлението се намаляват. Това обстоятелство оказва съществено влияние върху стойността на акциите на дружеството, които подлежат на търговия. Нормативната уредба на търговото предлагане е с цел защита на интересите на миноритарните акционери. По същество то представлява предложение за изкупуване на акциите на акционерите по цена, която е определена от търговия предложител в рамките на нормативните изисквания и под контрола на КФН. По този начин се осигурява възможност за «изход от инвестицията» на всички акционери, които не са съгласни с настъпващите съществени промени в правата за участие в управлението на публичното акционерно дружество. Много често търговото предлагане се извършва с цел трансформиране на публичното дружество в непублично, което променя съществено ликвидността на акциите и тяхната стойност. В следствие на затварянето на дружеството миноритарните акционери могат да загубят голяма част от инвестирания капитал.

Търгов предложител¹⁵ може да бъде:

1.Лице, което притежава съответната част от акциите с право на глас / пряко; чрез свързани лица; при сключено споразумение за обща политика за управление на дружеството; чрез други лица,които притежават акциите за сметка на лицето/.

2.Публичното акционерно дружество в случай, че изкупува собствени акции.

В случай, че търговото предложение е за замяна на акции на публичното акционерно дружество срещу акции на търговия предложител, търговото предложение трябва да съдържа задължително алтернативна възможност за закупуване на акциите. По този начин се предоставя възможност на миноритарните акционери да избират между три алтернативи:

- да заменят своите акции в предложената от търговия предложител пропорция;

- да продадат акциите си по предложената от търговия предложител цена;

- да задържат своите акции в публичното дружество.

В Закона за публично предлагане на ценни книжа /ЗППЦК/ се регламентират случаите в които се прилага търгово предлагане. Те са в две групи:

Първа група – обстоятелства, които задължават лицето, което преминава определен праг на акционерно участие, да отправи търгово предложение към останалите акционери;

Втора група – обстоятелства, които дават право на определено лице, ако желае, да отправи търгово предложение към останалите акционери.

Задължително търгово предлагане се извършва при:

1. 
   Преминаване на прага от 1/3 от гласовете в Общото събрание на дружеството когато няма лице, притежаващо над 50% от акциите с право на глас.
   
2. 
   Преминаване на прага от 50% от гласовете в Общото събрание на дружеството;
   
3. 
   Преминаване на прага от 2/3 от гласовете в Общото събрание на дружеството;
   
4. 
   Лице, което притежава над 50% от гласовете в Общото събрание на дружеството, желае да придобие още над 3% от акциите с право на глас в рамките на една година ;
   
5. 
   Публичното дружество иска да изкупи над 3% от акциите с право на глас в рамките на една календарна година /в случаите на намаляване на капитала чрез обезсилване на акции и обратно изкупуване/.
   

1. 
   Преминаване на прага от 90% от гласовете в Общото събрание на дружеството при което, след отправяне на търговото предложение, мажоритарният собственик може да вземе решение за трансформиране на дружеството в непублично;
   
2. 
   В случай, че акционер притежава най-малко 5 % от гласовете в Общото събрание на дружеството и желае да придобие още акции с право на глас като неговите гласове надхвърлят 1/3 от гласовете.
   

• 
  средната претеглена пазарна цена на акциите на дружеството за последните три месеца;
  
• 
  ако няма търговия с акциите на дружеството и няма пазарно формирана цена, тогава цената в търговото предложение не може да бъде по-ниска от най-високата цена, платена от търговия предложител при закупуването на акции на дружеството през последните шест месеца.
  

Нормативната уредба на преобразуване на дружества е в Търговския закон. В случай, че в преобразуването участва поне едно публично акционерно дружество, се прилагат специални ограничения и процедури, реглментирани в Закона за публично предлагане на ценни книжа /ЗППЦК/. Преобразуването се контролира от Комисията за финансов надзор. Необходимостта от специален режим се дължи на това, че при преобразуването могат да бъдат накърнени интересите на акционерите на публичното дружество.

Съгласно ЗППЦК, в случай на преобразуване с участие на публично акционерно дружество, новоучреденото или приемащото дружество са също публични. Изготвя се специален договор за преобразуване или план за преобразуване. В тях се определя справедливата цена на акциите на всяко едно от участващите в преобразуването дружества. Посочва се съотношението, в което ще бъдат заменяни акциите на преобразуващите се дружества срещу акции на новоучредяващото се дружество или на приемащото дружество. Задължително се представя и обосновка на справедливата цена на акциите и на посоченото съотношение за замяна. Всеки акционер, който не е съгласен с преобразуването и е гласувал „против” при вземане на решението за преобразуване на ОС, може да изиска да продаде своите акции по предложената справедлива цена.
Договор за съвместно предприятие

В ЗППЦК се регламентира специален режим на сключване на договор за съвместно предприятие тогава, когато са налице обстоятелства, които могат да доведат до накърняване на интересите на акционерите в публично акционерно дружество. Става въпрос за сключване на договор за съвместно предприятие, по силата на който публично дружество се задължава да осъществява основната си дейност в общ интерес с друго дружество, което го контролира /притежава повече от 25% от гласовете в ОС, упражнява други форми на контрол или е свързано с него/. В този случай законът изисква да се посочи изрично пропорцията, в която ще бъдат разпределяни печалбите и загубите от дейността на съвместното предприятие. Това разпределение следва да бъде определено на основата на съотношението между стойността на активите или други форми на принос, с които всяко дружество участва в съвместното предприятие.

• 
  участието на всяко дружество в съвместното предприятие /форми и начини на участие/;
  
• 
  предмета на дейност;
  
• 
  организация на управлението на съвместното предприятие;
  
• 
  пропорцията на разпределение на печалбите и загубите от съвместното предприятие между участващите дружества;
  
• 
  условията и реда на прекратяване на договора.
  

Литература:

1.Петров, Г. и колектив - “Корпоративни финанси”, С., Тракия-М, 2012 г.

2. Brealey R.A., Myers S.C., Allen F. - “Principles of Corporate Finance”, 9^th, McGraw-Hill Irwin, 2008

1. 
   Вачков, С. и др., „Корпоративни финанси”, СТЕНО, Варна, 2006 г.
   
2. 
   Ненков, Д.”Оценка на инвестициите в реални активи”,УИ Стопанство, С.,2005 г.
   
3. 
   Ненков, Д.,Финансов мениджмънт”,УИ Стопанство, С.,2008 г.