Първа. За генезиса на корпоративното управление Коалиционният профил на корпорациите

Бурният стопански подем през втората половина на 19 в. създава изключително благоприятни условия за учредяване на икономически по-силни и организирани на широка публична основа фирми - акционерните дружества. Чрез тази основна правноорганизационна форма на капиталово дружество се обобществява по-голям частен капитал за финансиране на значими обществени потребности и за кратко време се налага във всички бизнес сфери.¹

Прототип на модерните акционерни фирми е Холандско-източноиндийската компания, която се създава през 1602 г. и просъществува до 1799 г. Нейните акции се търгуват на Амстердамската борса с надбавка (ажио) над номинала от 15%. Колебанията в цените на акциите по това време не са рядкост и се обясняват с високите рискове, съпътстващи морските пътувания. Информацията за тях се получава не само с голямо закъснение, но се “филтрира” и дори фалшифицира чрез устни доклади и сведения. Поради тези и някои други причини, около борсовата търговия „замирисва” на спекулативни действия. Строежът на пътища и канали в Англия стимулира акционерното дело и до средата на 18 в. то отбелязва голям растеж. През 1751 г. в Америка се създава противопожарно застрахователно акционерно дружество “The Philadelphia Contributionship for Insuring Houses from Loss by fire”. На по-късен етап акционерните фирми в САЩ се учредяват в непосредствена връзка със строежа на железопътни линии и това е напълно обяснимо - голямата територия на американския континент изисква значителни капиталови инвестиции. Развитието на железопътния транспорт “провокира” емисията на акции, които доминират дълго сред титулите на останалите компании. Ето защо не е учудващо, че първият индекс на акциите в САЩ (публикуван през 1884 г.) е Railroad Average. В Германия още през 1627 г. кайзерът реагира срещу влиятелната Ханза и инициира създаването на немско колониално дружество, което да конкурира холандските търговци. През 1682 г. по инициатива на курфюрста на Бранденбург се учредява Handels-Compagnie auf denen Küsten von Guinea, “която се приема за първото немско акционерно дружество и се нарича често от историците Brandenburgisch-Afrikanische Kompanie” (Rühle 1997: 11).

Взаимоотношенията между собствениците (Principals) и мениджърите (Managers, Agents) са ядрото на Principal-Agent-теорията (P-A-теория) - фундаментът за изследване особеностите на съвременното корпоративно управление. За част от нейните анализатори тя е сравнително проста и разбираема (Shleifer, Vishny 1997: 737; Daily, Dalton, Cannella 2003: 371-382), а други я определят като “централният проблем на икономическото стимулиране” (Stiglitz 1989: 242).

Адам Смит е сред първите, които разглеждат функционалността на “съвместната компания” (“joint stock company“) и респекта на мениджмънта при управлението на акционерното дружество. Той констатира (1776 г.), че неговото поведение е критерий за степента, в която се защитават интересите на собствениците. Наред с това обаче се счита, че освен предимства, делегирането на задачи към агента има недостатъци (Lofthouse 2001: 4; Mueller 2003: 19, 116; Schwerk 2007: 5). Първите теоретични постулати на тема “Корпоративно управление” изследват механизмите на управление (governance mechanisms), представящи рамковите параметри и целите на мениджърския контрол. Техните автори Адолф Бърл и Гардинър Мийнс аргументират коалиционния модел на предприятията (корпорациите), т.е. отделянето на собствеността и контрола (separation of ownership and control). То “създава условия, при които ползите на собствениците и на мениджърите много често се различават, а от друга страна много от мерките за ограничаване на силовата намеса изчезват. Чрез създаването на тези нови отношения може да се каже, че квази-публичните корпорации наистина предизвикват революция... Собствеността се формализира и силата, която тя е притежавала по-рано, отслабва. Така корпоративният модел на бизнес организация променя природата на ориентираните към печалба предприятия“ (Berle, Means [1932] 1968: 6-7).

P-A-теорията няма еднозначна локализация. От една страна, тя е част от изследователския инструментариум на социалните науки, а от друга – в състава на Институционалната икономика (Serries 2005: 23-24): “Agency-теорията…се занимава с икономическия анализ на корпорацията в ситуации на несигурност, ограничена визия или асиметрична информация, изключващи чистата пазарна организация” (Bamberg, Ballwieser 1989: 2).

Една от централните тези на Р-А-теорията е рационалността на решенията за максимизиране на собствените ползи. Разделянето между собствеността и контрола се мотивира от нарастващата капиталова потребност (Jensen, Meckling 1976: 305-360; Eisenhardt 1989: 57-74). На определен етап става ясно, че управлението не може да се осъществява повече от един собственик/акционер, поради което се прехвърля (доверява) на мениджър(и). Акционерите сключват със своите агенти⁴ договори за управление, по силата на които се превръщат в принципали. Така една компания се представя като поредица от контракти (“nexus of contracts”), които свързват частните интереси на стейкхолдерите, а мениджмънтът координира връзките между тях (капиталови собственици, кредитори, служители, клиенти, доставчици и др.) в качеството си на агент-посредник.

Голяма част от договорите са дългосрочни и имат имплицитно ясен характер. Доверието в тяхната валидност е важно благо за предприятието, защото по принцип дългосрочните споразумения водят до редукция на транзакционните разходи (Jensen, Meckling 1976: 310; Auerbach 1988: 37; Schmidt 2006: 11-12). Това мотивира принципала да делегира управлението на агента, считайки го за специалист в тази сфера (Lyne, Nielson, Tierney 2006: 41-76; Milner 2006: 107-139). Всеки мениджър е не само правно, но и морално задължен да максимизира печалбата за “своя” акционер. Зад това разбиране прозират т.нар. имлицитен мениджърски контрол върху публичните дружества и концепцията за социалната отговорност на агентите. Така “доброволното съобразяване с общите социални цели, наред с тези от частноикономически характер, ... се превърна в легитимна база за тяхното поведение” (Mintzberg 1984: 90).⁵

Имплицитната яснота на Р-А-теорията се аргументира с допускането, че извън предмета на договора между двете страни няма други лични отношения. Това отхвърля априори вероятността за поява на недоверие (Bhide 1994: 128-139; Nippa, Grigoleit 2006: 27). “Де факто, при анализа на Р-А-модела се допуска, че корпорацията не може да съществува per se, т.е. като автономна институция с доказани собственически интереси. Акционерите имат уникални взаимоотношения с компанията, защото възвращаемостта на техните инвестиции (дивиденти, цени на акции) не може да се основава върху предварително сключени договори” (Jones, Habbard 2005: 10).

В повечето случаи централната зависимост “Principal-Agent” се разглежда стеснено - като взаимоотношение между един собственик и един агент. На практика обаче тя е много по-сложна и многопластова, защото един агент може да сключи договори за управление с повече от един собственик. От друга страна, колективни собственици могат да делегират мандати за управление на един агент, а в трети случай - повече собственици към различни агенти (Lyne, Nielson, Tierney 2006: 44). Всеки от тези коалиционни профили оказва различно въздействие върху качеството на управленските решения, а оттам - върху конкурентноспособността на съответната корпорация.⁶

Абстрактността на взаимоотношенията в Р-А-модела обаче създава условия за проявление на конфликти между отделни групи собственици и интегрираните в управлението лица. Те произтичат най-вече от различните им визии за стратегията и целите на предприятието. Това засилва „апетита” на мениджмънта за икономически изгоди, нарушава баланса в коалиционния модел и дори може да предизвика „прекъсване” на връзката “собственици-агенти”. Трябва да се има предвид също, че акционерите не са хомогенна група. Според своята големина (производствен размер) те се разглеждат като големи, средни и малки (дребни). По принцип големите и средните акционери (фирми и институции) поддържат по-продължителни контакти с мениджмънта, но същият извод е валиден и за част от дребните акционери. Краткотрайните връзки са характерни предимно за т.нар. акционери-спекуланти (Schmidt, Grohs 1999).

Според някои автори релацията “Principal-Agent” трябва да се изследва не от позициите на междуличностните, а на колективните взаимоотношения, което “обуславя имплицитната предпоставка за съществуването на хомогенни характерни черти и поведение на всички лица, формиращи колектива или рационализирането на избраните по принцип допускания за поведенческите профили. Последното е налице само по изключение. Така във всеки случай се допуска, че поведението на мениджъра не е опортюнистично, т.е. той няма да се възползва от възможностите за лично обогатяване, респ. за експлоатиране на собствениците на предприятието. Въпреки това обаче негативната представа за човека и за неговите опортюнистични прояви е оправдана - от една страна интегритетът на един мениджър не може безрезервно да се идентифицира, и - от друга страна, че в повечето от случаите мениджърът би бил “слаб” (Nippa, Grigoleit 2006: 6-7).

Тясно свързана и даже “побратимена”с P-A-теорията е концепцията за транзакционните разходи. През 1937 г. нейният създател Роналд Хари Коуз (носител на Нобелова награда за икономика през 1991 г.) за пръв път аргументира значението на разходите за формиране цените на пазарните транзакции и наличието на предприятия (йерархични структури), осъществяващи ефективна координация на транзакциите. Неговата теорема (The Coase-Theorem) допуска, че при съществуващите дадености пазарите се адаптират към външната среда, функционират много ефективно, могат да се справят самостоятелно с предизвиканите “отвън” проблеми и да разпределят ресурсите с висока Парето-ефективност. По-късно идеите на Коуз са развити от Новата институционална икономика, чийто основен изследователски акцент е влиянието на икономическите връзки върху поведението на институциите (Williamson 1985). Става дума по-конкретно за формални въздействия (закони, предписания и др.) и за такива от неформален характер (взаимни очаквания на участващите в управлението на корпорацията лица, правила за почтено поведение, доверие и корпоративна идентичност и др.). Между двете теории има някои сходни идеи, например разбиранията за ограничената рационалност и личните интереси като параметри на човешкото поведение. Но докато теорията за транзакционните разходи фаворизира фирмения размер (“границите” на предприятието) и влиянието на различни управленски структури и пазарни процеси (йерархия, пазар и коопериране), P-A-теорията се занимава с договорните взаимоотношения между двете страни и не отчита различията в големината (границите) на предприятията.

Вероятността за опортюнистично поведение на мениджмънта е висока, защото акционерът не знае предварително дали агентът действа достатъчно коректно, т.е. дали ключовата му позиция в корпорацията не го мотивира към преследване на частни интереси (Davis, Schoorman, Donaldson 1997: 22). Целевите конфликти, асиметричната информация и различната нагласа към рисковете причиняват разходи за контрол агентите (agency costs). Тяхното значение може да се резюмира така:

• 
  мениджмънтът редуцира рисковете и разширява икономическата си свобода, въпреки желанието на акционерите за максимизиране на техните ползи. Нещо повече – агентите предявяват претенции и към остатъчната стойност от разпределените доходи (Residuum), спрямо която собствениците са заинтересовани “по право”;
  
• 
  мениджърите разполагат с повече и по-качествена информация от акционерите, които не знаят, не могат да наблюдават и да оценяват техните намерения и поведение. Това дава „зелена светлина” за неконтролирани управленски действия;
  
• 
  заради недиверсифицирания си финансов потенциал мениджърите са (априори) негативно “настроени” към рисковете, докато акционерите с диверсифицирани портфейли са готови да предприемат по-високорискови инвестиции.
  

Възникналите поради разрива на интересите разходи се изследват на три равнища (Jensen, Meckling 1976: 308). Първо, целевата асиметрия поражда у агента дефицит на “сигнална” готовност за действие в интерес на принципала. Това мотивира акционерите да ограничават бизнес свободата на коалиционните си партньори чрез контролни и надзорни мерки. Те обаче предизвикват едноименни разходи (Monitoring Costs), например за бонуси на членове на надзорните съвети и контролингови разходи. По принцип последните са по-високи от останалите видове, защото информационните проблеми в една корпорация не могат да се решават чрез изолирани “сигнализиращи” мерки и действия. Много често се подават и фалшиви “сигнали”, чиято идентификация също предизвиква разходи, а тяхното измерване по емпиричен път се оказва невъзможно.

Освен че желае да максимизира ползите си, мениджмънтът не е безразличен към оценките на собствената репутация, най-малко защото тя е стимул към по-добро парично обезщетение (възмездяване, хоноруване). Инвестиционните решения, например, влияят директно не само върху личната репутация, но и върху имиджа на мениджмънта като управленска колегия. И тъй като подобни желания не са в съзвучие с интересите на собствениците, за тях възникват аналогични разходи (Reputational Costs), които са мярка (мащаб) за равнището на алтернативните разходи на принципалите. Подобно поведение на мениджърите рефлектира върху рисковата експозиция на корпорацията. Ето защо репутацията има важно значение за разбиране природата на инвестиционните решения във фирмите, а така също и за „конструиране” на подходящи компенсационни механизми за защита на акционерните интереси.⁷

Според Principal-Agent-теорията хората оценяват поведението на другите въз основа на непълна информация. Принципалът “използва” услугите на агента, за да преследва свои цели, очаквайки че последният ще се “посвети” напълно на изпълнението на задачите, които произтичат от предоставения мандат за управление. На практика акционерите познават или могат да “дешифрират” ангажиментите на своите агенти твърде фрагментарно. Това означава, че “на изхода” те виждат само част от усилията на мениджърите. Нещо повече, тъй като въз основа на отчетените резултати мениджмънтът може да оценява по-реалистично своето поведение, той притежава информационни предимства пред своя коалиционен партньор. На този фон информационната асиметрия може да се използва срещу интересите на принципала. С други думи, “измъквайки се” от отговорност, агентите преследват собствено облагодетелстване и така реализират предимства от друг (нефинансов) характер. Така страните в коалицията се оказват ”фалшиви приятели”.⁸

Информационната асиметрия се проявява в три основни форми. Всяка от тях представя различни варианти на информационни предимства за корпоративния мениджмънт. Това са (Schmidt 2006: 21-23): скрити характеристики и информация (Hidden Characteristics and Information), скрити действия (Hidden Actions) и скрити намерения (Hidden Intention).⁹ С “Hidden Characteristics” се описва ситуация преди сключването на договора. Тогава принципалът не познава всички качества (особености, специфика и пр.) на своя партньор и подхожда към кооперирането с агента с известна несигурност. Във финансовата практика този случай е познат при “изнасянето” (аутсорсинг) на сделки, процеси, функции и дори цели бизнес платформи към кооперирани партньори, например от банки към фирми за финансов софтуер или инвестиционни компании, специализирани в сделки с модерни деривативни инструменти. Тогава принципалите нямат дори бегъл поглед върху конюнктурата на чуждестранните финансови пазари.

Типичен вариант на Hidden Characteristics е неблагоприятната селекция (Adverse Selection), която е налице преди сключване на един или друг финансов контракт, а оттам „подхранват” очакванията за пазарен срив.¹⁰ Тя може да се определи като “естествен продукт” на високата динамика, комплексност, несигурност и неопределеност на процесите в околната среда.

Формулиран за пръв път от Джордж Акерлоф през 1970 г., феноменът „Неблагоприятна селекция” е известен още като “The Lemons problem”. Неговият смисъл може да се резюмира накратко със следния пример. На пазар за употребявани автомобили се предлагат добри (“Peaches”) и лоши (“Lemons”) модели. Във всички случаи информацията за тяхното качеството е разпределена асиметрично, т.е. само продавачът може да различи добрия автомобил от “лимона”. Купувачът има само очаквание за качеството на автомобилите на средно равнище и е готов да плати цена, която гравитира около средните стойности. Добрите машини са подценени, а продавачите не желаят да ги пласират на средни цени. Лошите пък са надценени и поради това са толкова много на пазара. В крайна сметка купувачите са готови за платят само минимална цена, а не според първоначалната нагласа - за цена на добър автомобил (Akerlof (1970: 488-500). С други думи: “Продавачът (на какво и винаги) може да е глупав като сламка и да има памет като швейцарско сирене. Той трябва да знае само най-важното за това, което трябва да продава. Тогава той има “власт” (Amerika Blog 2006).

Най-често изследваната разновидност на информационната асиметрия в коалицията “Principal-Agent” са “скритите” действия. В практиката те са известни още като “морален хазарт” (Moral Hazard). Принципалът не може да наблюдава непосредствено поведението на агента, поради което не знае какви са неговите намерения спрямо управлението на поверената му собственост. Виждат се само резултатите “на изхода”, но те не зависят само от действията (или бездействията) на мениджъра, а и от влиянието на “външни” фактори. На този фон е трудно (дори невъзможно) да се установят конкретните причини за един или друг резултат (Killich, Luczak 2003: 66; Heffernan 2004: 176; Varmaz 2006: 36). Тази генерирана несигурност е толкова по-висока, колкото по-отдалечени са коалиционните партньори (например в различни региони или страни). Погледнато строго и логично, това обстоятелство налага контролингова намеса спрямо конкретни обекти, например проекти за финансиране. Ясно е обаче, че извършваната в “ex-post” - режим оценка на управленското поведение не може да е толкова прецизна.

При “скритата нагласа” намеренията на агента към принципала не са известни предварително, което затруднява контакта между страните. Тази ситуация е известна още като „забавяне” или „задържане” (“hold up”) и е характерна при нови бизнес контакти.¹¹

Направените дотук констатации се резюмират така (Kaluza, Dullnig, Malle 2003: 21, Abb. 7):

Вече знаем защо акционерите са заинтересовани да следят постоянно и възможно най-стриктно поведението на мениджмънта. Нека сега да видим как става това. В корпоративната управленска практика са известни три подхода. От една страна – чрез разделяне на ръководните позици между шефовете на надзорния и управителния съвет.¹² Второ, при избора и чрез акционерното влияние върху надзорните съвети. Трето, с офериране на атрактивни договори на мениджърите. Счита се, че така мениджмънтът ще се чувства по-отговорен и ще полага необходимите усилия за хармонизиране (дори за осигуряване идентичността) на целите в биполярния модел. Оказва се обаче, че ефективността на тези вътрешни контролни механизми (internal или inside governance mechanisms) е далеч по-малка от очакванията на акционерите за висок дисциплиниращ ефект върху поведението на мениджмънта (Jensen, Meckling 1976: 328-330; Jensen 1993: 850-854).

Редица големи скандали във „високите етажи” на водещи корпорации (в САЩ - Enron, WorldCom; в Европа - Vivendi, Ahold, Parmalat) поставиха мисията на надзорните съвети “на карта”: “дали въобще колегията надзорен съвет може да изпълни своите задачи ефективно още повече, че към този орган съвсем тенденциозно се подава селектирана информация” (von der Crone 2002a: 4). От друга страна, ако предприемат специфични инвестиции в сфери, където притежават достатъчен ноу-хау и по този начин направят вероятността от собственото си освобождаване по-малка, мениджърите могат да повишат ползата за акционерите (Afshar, Taffler, Sudarsanam 1992: 115; Chang, Mayer 1992: 103-131).

Мениджмънтът се дисциплинира и чрез външни механизми. (еxternal/outside governance mechanisms). Техният “пазар” (Market for Corporate Control) придобива важно значие, когато вътрешният контрол е неефективен или “блокира”. Нещо повече, той “позволява на способните мениджъри да изискват и да осъществяват контрол върху значителни ресурси за кратко време. Обратно - неспособните мениджъри се заменят от способни. Ето защо не на последно място пазарът на корпоративния контрол е стимулиращ инструмент, който разширява възможностите на корпоративното управление” (Allen 2000: 97). Неговото въздействие се осъществява по три начина: “борба чрез упълномощаване за гласуване” (proxy contests), сливания и поглъщания и “враждебни” покупки.

“Като единствената страна, чиято инвестиция се определя изцяло от спецификата на фирмата (противоположно на “генерираната” инвестиция, управлявана чрез договорните взаимоотношения), акционерите имат “остатъчни” изисквания към мениджмънта на компанията, на когото са предоставили изключителни контролни права. Интересите на всички други стейкхолдери са защитени чрез фиксирани клаузи (в трудови договори, договори за заем и т.н.) и следователно не се нуждаят да бъдат представлявани в компанията след сключването на съответните договори. Ето защо максимизирането на акционерните ползи е равносилно на максимизирането на ползите за корпорацията и нейните стейкхолдери. Задълженията на мениджърите и управляващите директори се свежда до максимизиране на акционерната полза и ако тя се намалява, корекцията на тренда се гарантира от пазара на акции, който е пазар на корпоративния контрол. Тази заплаха служи като перманентен стимул на мениджмънта да максимизира акционерната полза” (Global Unions Discussion Paper 2005: 10).¹³

Във варианта “proxy contest” група активни акционери правят опит да убедят останалата акционерна маса, че мениджмънтът не функционира съобразно техните интереси и трябва да се подмени. Солидаризиралите се пасивни собственици трябва да упълномощят инициаторите да представляват и защитават интересите им със своите гласове. На практика това става рядко, защото (особено в САЩ) емитираните поименни акции са вече широко диверсифицирани. Тази мярка няма съществено значение и в страни с по-голяма концентрация на гласове (акции).

Сливанията и поглъщанията също заменят “лошия” мениджмънт с “по-добър”. Сливанията са възможни, когато партньорите считат, че така ще се създава повече добавена стойност. По принцип те стават чрез размяна на акции или чрез поемане акциите на една фирма от друга. Влиянието на корпоративните сливания и поглъщания върху качеството на фирмения мениджмънт е широко дискутирана тема през последните десетилетия. Нейните главни тези са:

Първо. Формираният вследствие създадената нова критична маса (нов производствен размер) потенциал е респектиращо контролно средство на мениджмънта.

Второ, отказът от контрол върху процеса по сливане/поглъщане на една фирма с/от друга се мотивира от следните съображения:

• 
  такива мерки са целесъобразни само, ако купувачът плаща солидно;
  
• 
  една поглъщаща фирма отчита високи разходи още преди да намери подходящо и подценено предприятие;
  
• 
  заради дребните акционери възниква проблемът “Свободен ездач” (Free Rider Problem): те са готови да плащат само тогава, когато обектът на покупката е силно девалвирал.
  

При условие, че създаването и анализирането на информацията предизвиква разходи, а от друга страна - пазарните субекти могат да “минат” без собствена информационна база и да се осведомяват наготово (например за развитието на пазарните цени), възниква Free Rider-проблемът: никой не желае да създава такава информация, която може да си набави безплатно. Това предпочитание на дребните акционерите се затвърждава от съображения за манипулиране на информацията чрез неблагоприятна селекция или прояви на морален хазарт (Lähn 2004: 119). Следователно пазарната цена може да не “съдържа” необходимата синтетична информация и поради това е твърде възможно да възникне не само информационна асиметрия, но и никога да не се създаде информационна пазарна ефективност. Анализът на проблема “Свободен ездач” показва, че корпоративният мениджмънт трябва да разглежда финансовия пазар като система от непрекъснати процеси, в чиито рамки пазарните курсове (индикатори) се ориентират текущо към променящи се равновесни равнища. Това е възможно заради постоянно променящите се информационни потоци.

Сред най-емблематичните примери за вражески покупки са поглъщането на немския концерн Mannesmann AG от британската Vodafone Group (2000 г.); покупката на фармацевтичната компания Aventis (Страсбург) от парижкия й конкурент Sanofi Synthelabo (2004 г.), предшествана от сливането между Hoechst Rhone Poulenc; на Dresdner Bank от застрахователния концерн Allianz (2001 г.); на ProSiebenSat 1 Media AG от американския инвеститор Хаим Шабан, подкрепен от други крупни капиталови собственици (2003 г.); оприличаваната на “чиста аванта” или дори на “кражба” принудителна покупка и последващото “филетиране” на Lehman Brothers от Barclays (2008) и др. По-рано продажбата на части от собствеността (преди всичко на акции) е (в повечето случаи) единствената опция на недоволните акционери на едно публично дружество. Тя е мотивирана двустранно – от вълните по сливания и поглъщания, характерни от 80-те години на миналия век насам и поради нарастващия финансов потенциал на институционалните инвеститори (Williamson, Winter 1993: 210). Акционерите стават “по-съзнателни”, критични и претенциозни спрямо поведението на мениджмънта. Акционерният активизъм от началото на 90-те години на ХХ в. обаче среща много често сложни комбинации от “кръстосани” (съучастия) и инертност в определени кръгове на т.нар. пасивни инвеститори. Те са склонни да оправдават действията на мениджмънта независимо, че от тяхна и на акционерите като цяло гледна точка състоянието на фирмите се влошава (Useem 1993: 15; Admati, Pfleiderer, Zechner 1994: 1097-1130).

Възможно ли е в крайна сметка да се постигне “точен” баланс между вътрешния (voice) и външния (exit) контрол при положение, че голяма част от инвеститорите са едновременно акционери и участници в търговията на капиталовите пазари? “Ако се има предвид, че акционерите трябва да могат да контролират дейността на мениджмънта - нещо, което наистина е в техен интерес - тогава въпросът дали те “имат нещо да кажат изобщо” не стои на дневен ред. По-важно е какво по-точно и кога ще го кажат” (Wackerbarth 2005: 21). Очевидно, зад това “прозира” ситуацията, при която капиталовият пазар поема контролната функция върху фирмения мениджмънт. Това схващане се базира върху икономическата максима, че при лошо управление пазарните цени на акциите намаляват, а това предизвиква по-високи разходи за финансиране и генерира заплахи за вражеско поглъщане.

На тази основа и с отчитане предпочитанията на мениджмънта към външно финансиране се вземат мерки за предотвратяване спада на борсовите цени. За целта се налагат оптимизации в правната регламентация на акционерните дружества, но това не може да става вън и независимо от реалността, т.е. наличието на ликвидни фондови борси. Счита се обаче, че само при такова допускане “voice не може да се замени просто така с exit и контролът да се настани на пазара от само себе си” (Wackerbarth 2005: 22). Това е така, защото защитата на инвеститорите чрез “враждебна покупка” трябва да се предприема с ясната визия, че купувачите ще променят нещо в придобитото предприятие, например ще сменят мениджърския му екип.

В крайна сметка, Principal-Agent-проблемът възниква винаги когато при статуиране управлението на собствеността си акционерите създават условия за генериране на голяма власт на агентите. Тази констатация може да се представи в синтезиран вид така (Picot, Reichwald, Wigand 2003: 59, Abb. 2-12):

Табл. 1/1. Проблемни сфери на P-A-теорията

Информационна асиметрия Критерии	Скрити характеристики			Скрито действие/Скрита информация		Скрито намерение
Информационни проблеми на принципала	Непознаване бизнес профила на договорния партньор			Намеренията на партньорите не могат да се наблюдават и оценяват		Намеренията на партньорите са непознати
Причинители на проблема (влияещи фактори)	Прикриване на качества (характерни особености)			Ресурсна мобилност; възможности и разходи за надзор		Ресурсна зависимост, уникалност на ресурсите
Поведенческа свобода на агента	Преди сключване на договора			След сключване на договора		След сключване на договора
Пример	Кредитор и длъжник			Пациент и лекар		Рибар и консервна фабрика
Проблем	Неблагоприятен избор			Морален риск		Задържане
Начин за преодоляване на проблема	Отстраняване на инф. асиметрия чрез:		Балансиране на интересите	Балансиране на интересите	Редукция на информационната асиметрия (мониторинг)	Балансиране на интересите
	Идентификация и тестване	Собствена селекция				Балансиране на интересите
Възможности за ограничаване на проблема	Баланси, свидетели, маркиране на продукти	Диференцирани договори за коопериране	Репутация на договорния партньор	Съучастия на договорния партньор (напр. в капитала)	Системи за планиране, контрол и репортинг	Обезпечения (стоки, гаранции)

През последните десетилетия в средите на корпоративния топ-мениджмънт от финансовата сфера се лансира подходът “Naming & Shaming”¹⁵. Той се разглежда като метод за дисциплиниране на мениджмънта, а от друга страна участва активно при определяне репутационния капитал на фирмата. На тази основа се формулират важни изводи за последствията от промяната на корпоративния имидж върху действията на мениджмънта. Според неокласицизма по принцип последствията от пазарните въздействия са позитивни, но има и случаи, когато пазарът упражнява т.нар. “блокиращо” въздействие. Една от причините за това е вече познатият феномен “информационна асиметрия”. В неокласическата литература се правят две основни допускания (Williamson 1985: 47-50). Първо, разпределението на информацията между кооперираните партньори е симетрично, т.е. те разполагат с една и съща информация. В действителност това може да се случи изключително рядко и граничи с утопията. Следователно информационната асиметрия възниква едва ли не „по право”. Второ, поведението на хората спрямо кооперираните партньори се приема априори като почтено. В действителност обаче хората са своенравни, лицемерни, лукави. Ето защо подобно опортюнистично поведение трябва да бъде коректив на управленските действия и решения.

Теорията за асиметричната информация отхвърля и двете нереалистични допускания. Според Акерлоф, Спенс и Стиглиц (носители на Нобелова награда за икономика през 2001 г.) моралният хазарт е продукт на асиметричната информация и показател за несигурност в поведението на субектите. Този, който се осигурява (застрахова) срещу риска, знае повече за съпътстващите бизнеса рискове и техните параметри. Едно застрахователно дружество, например, не може да знае дали причините за катастрофата на някой нов клиент са липсата на шанс, недостатъчната грижливост или пък по-високата рискова нагласа, произтичаща от издадената нова застрахователна полица. Това затруднява различаването на външните от вътрешните рискове (Schweizer Bank 2005: 40-41). Principal-Agent-теорията не е намерила категоричен отговор на два основни въпроса. Първо, чии интереси представляват всъщност мениджърите – на акционерите или своите собствени. Второ, защо, в крайна сметка, у мениджмънта се създава нежелана мотивация.

Все пак нежеланата мотивация на мениджърите може да се ограничи. Един от подходящите за целта „инструменти” е кооперационният дизайн, който в рамките на феномена “морален хазарт” се представлява от репутацията. Тя, както е известно, е другото „лице” на нематериалната стойност (Intangible Value) (Spremann 1990: 572). На такъв аналитичен фон става ясно защо наемните работници (персоналът) се чувстват комфортно, независимо че трудовият им договор е “непълен”, а поведението им често пъти не се наблюдава прецизно от работодателите. Защо обаче те не се възползват пълноценно от своята относително голяма управленска свобода? Отговорът на този въпрос не е толкова труден. Причината, “оправдаваща” подобни ситуации и поведенчески стилове, е опасността от загуба на репутацията, когато мениджмънтът демонстрира конфронтационно и некоопериращо поведение. Така се достига до парадоксалния, но безспорен факт: кариера прави този, който елиминира поведение, застрашаващо неговата репутация!

Ето един пример, който потвърждава тази констатация. Поддържането на самолети в изправност не може да се наблюдава от пътниците и това обстоятелство провокира нежелани стимули у авиокомпанията да отделя възможно най-малко средства за поддръжка и ремонт. Лошото поддържане на самолетния парк обаче няма да се отрази благоприятно върху нейните приходи в краткосрочен период. Но защо тогава и въпреки това машините се поддържат грижливо и с необходимата отговорност? Очевидно, заради страха от накърняване или изгубване на репутацията. Тази провокация има значението на мотивиращ фактор и е много важна за сигурността на въздушния транспорт.

От примера произтичат два основни извода за значението на репутацията. Първо, по отношение на ефективността: разходите за контрол са ниски (незначителни), защото репутацията на един служител е известна и самолетните катастрофи стават публично достояние преди всичко чрез медиите. Второ, необходимо е превантивно въздействие, защото както служителите, така и фирмите (авиокомпаниите), се стараят да предотвратят накърняването на репутацията с всички средства. Следователно тя е и регулиращ взаимоотношенията между коалиционните партньори механизъм (von der Crone 2002b: 272), чиято ефективност е функция от качеството на информационния поток. Тази констатация може да се „пренесе” към взаимоотношенията с други ключови стейкхолдери. Доверието на клиентите, например, рефлектира позитивно върху цената на фирмената марка. Това стимулира мениджмънта да търси подходи за отстояване на устойчиви конкурентни предимства, което пък априори ще го „респектира” от изкушения за морален хазарт.

3. 
   Партньори и интереси извън коалицията
   
   1. 
      Параметрите на околната среда
      

• 
  “бумът” в технологиите (информационни, софтуерни, комуникационни);
  
• 
  интернационализацията, глобализацията, либерализацията и дерегулирането на икономиките, политиките и бизнес стратегиите;
  
• 
  промяната в ценностните системи, включително в индивидуалното и корпоративното “мислене и съзнание”;
  
• 
  социо-демографските промени, рефлектиращи върху профила на клиентите, служителите, бизнес партньорите;
  
• 
  организационно-структурните и процесните иновации на националните и международните финансови пазари и т.н.
  

2. 
   Кръгът от заинтересовани лица
   

Миналото, настоящето и бъдещото на компанията - “едно съзвездие от кооперирани и конкуриращи се интереси” (Donaldson, Preston 1995: 66) на фона на „съвместната игра” между нейните стейкхолдери (Donaldson, Preston 1995: 71), се представят с описателния (дескриптивния) подход. Така се определя специфичното поведение на отделните групи заинтересовани лица и се търсят възможности за постигане на компромис между различните групи от интереси и за повишаване ефективността на управлението. Нормативната теория пък се фокусира върху морално-етичните принципи на управлението и тяхната роля за създаване, поддържане и развитие на взаимоотношенията със стейкхолдерите (Donaldson, Preston 1995: 71; De Colle 2004: 533).

В повечето случаи заинтересованите лица се разграничават на вътрешни и външни стейкхолдери (Stapleton 2005: 29f.). Вътрешните участват активно в създаването и развитието на предприятията, в статуирането на техните управителни тела, при промяната на фирмените бизнес стратегии и т.н. Това са (Aggarwal, Chandra 1990): акционерите; фирменото ръководство (управителни и надзорни съвети и оперативен мениджмънт); служителите; отрасловите профсъюзи и техните представителства във фирмата и пр. В групата “Външни стейкхолдери” се включват (Sharma, Starik 2004): кредиторите; клиентите; конкурентите; доставчиците; държавата и нейната администрация (данъчни власти, агенции за вътрешен финансов контрол и др.); обществото (широката публика) и т.н. Част от тях имат непосредствено отношение към фирмата (клиенти, доставчици, кредитори и др.), а други са позиционирани на по-далечни „орбити” от нея, например държавата, широката публика, неправителствени организации, медии и др.:

Предприятие

Мениджмънт

Клиенти

Други стейкхолдери

(надзорен съвет, общество)

Собственици на чужд капитал (кредитори)

Доставчици

Държава

Персонал (служители)

Акционери


Фиг. 1/3. Основните стейкхолдери на едно предприятие

Други разграничават „пазарни” и „непазарни” стейкхолдери (Lawrence, Weber, Post 2005: 7). Първите установяват и поддържат преки контакти в разменните си отношения с корпорацията, респ. в процесите по продуктово създаване. Това са служителите, акционерите, доставчиците и клиентите. За разлика от тях втората група не поддържа такива взаимоотношения, но може да въздейства или да изпитва въздействие на/от дейността на предприятието. Тук се включват широката публика, правителството, общините, бизнес групи, медии. Трети (Clarkson 1995: 106) класифицират стейкхолдерите в две групи. Основните (Primary stakeholders) са непосредствено заинтересовани и засегнати от дейността (резултатите) на корпорацията, а второстепенните (Secondary stakeholders) имат по-широк (публичен) или специален интерес. Корпоративните стейкхолдери се разграничават още на (Baker 2008: 86-87) ключови (Core stakeholders), стратегически (Strategic stakeholders) и други (Environmental stakeholders). По принцип ключови за една бизнес организация са акционерите, клиентите, служителите и обществото. Те обаче са и стратегически, защото „съдбата” на „тяхното” предприятие (фирма, институция) е от жизненоважно значение за тях. Ето защо границата между първите две групи е изключително „фина и размита”. В крайна сметка, всяко предприятие трябва да се превърне във фокус на интересите и претенциите на своите стейкхолдери. “Времето, когато CEOs (Chief Executive Officers – Ст. В.) са имали свободата да не зачитат своите големи институционални собственици и други корпоративни стейкхолдери изтича. Мениджърите ще трябва да слушат и да се учат от други групи, които искат да им се чува гласът при управлението на корпорацията” (Ulrich 1987: 74-75). Общото между представителите на всички групи е потребността им от финансова информация, която те трябва да получат в подходящия обем, форма и качество.

• 
  подкрепящи стейкхолдери - надзорен съвет, среден мениджмънт, мотивираните и доволни служители, доставчиците и др. Те притежават висок потенциал за коопериране и не застрашават позициите на фирмата, поради което следва да се интегрират най-тясно към всичко, което се случва във и с нея;
  
• 
  маргинални (малко значими) стейкхолдери, за които е валидна максимата “нито-нито”, т.е. те не са нито кооперационен партньор, нито застрашаващ фирмата фактор. Това са например съюзи за защита на потребителите и традиционните акционери. Те разглеждат своите титули на собственост като инвестиция, която осигурява подобен на пенсиите доход. Надзорът върху интересите на тези стейкхолдери би могъл да ускори и стимулира някои евентуални мерки за кооперирането им с мениджмънта при особени обстоятелства, например по време на акция за покупка на други фирми;
  
• 
  неподкрепящи стейкхолдери, например конкуренти, браншови профсъюзи, органи на централната и местната администрация, медиите и други. Спрямо тях се дефинират дефанзивни стратегии, с чиято помощ може да се редуцира негативното им влияние (съзнателно отстъпление от определени бизнес полета, лобиране срещу приемането на нормативни актове, насочени срещу досегашното статукво на фирмата и т.н.);
  
• 
  „обещаващи” стейкхолдери, чиято идентификация и склонност към коопериране с фирмения мениджмънт се установяват изключително трудно. В един момент те проявяват кооперационна готовност, но в следващия могат да бъдат сериозна заплаха за баланса в системата на Stakeholders-мениджмънта. Това са например клиентите; служители, които съзнават, че техният потенциал не се използва пълноценно; предприятия-доставчици и др. Спрямо последните се препоръчва стратегия на сътрудничество, например чрез създаването на съвместни предприятия (Joint-Ventures). Заради нарастващото значение на институционалните инвеститори, към тази група принадлежат още т.нар. ентусиазирани (активни) акционери, които предявяват по-високи претенции за влияние върху стратегическата ориентация на предприятието.
  

Значението на всеки един от тези типове може да се резюмира така (Müller-Stewens, Lechner 2005: 179f.):

• 
  играчите - силно зависими от фирмата, но с висок потенциал и съществено влияние върху нейното поведение;
  
• 
  жокерите – голям потенциал и слабо влияние;
  
• 
  солидните – незначителен потенциал и висока зависимост от фирмата. Спрямо тях Stakeholder-мениджмънтът е мотивиран главно от морално-етични принципи;
  
• 
  случайните – краткосрочна и незначителна роля за корпоративното управление.
  

• 
  “дистанционна власт” („Arm’s Length Power) – стейкхолдерът няма пряка власт за вземане на решения, но има потенциално влияние върху фирменото ръководство;
  
• 
  “всеобхватна (тотална) власт” („Comprehensive Power“) – непосредствено влияние върху решенията на корпоративния мениджмънт;
  
• 
  “оперативна власт” („Operational Power“), ориентирана към процесната организация, но без решаващо значение за дефиниране на фирмените цели и ценности;
  
• 
  “незначителна (маргинална) власт” („Disempowered“).
  

Нагласата на мениджмънта към стейкхолдерите се изследва с помощта на три подхода (Baker 2008: 91-92). Според стратегическия подход (Strategic approach) техните интереси са първостепенен мотиватор на мениджмънта да преследва и реализира печалба за тях. Така нареченият многообразен подход (Multifiduciary approach) приема заинтересованите лица като доверителна група, а синтетичният (Synthesis approach) ги разглежда като група, спрямо която трябва да се проявява етична отговорност.