Българска академия на науките индивидуален научноизследователски проект
Изтегляне 1.56 Mb.
|
Свързани:
982154
- Навигация на страницата:
- Брой сделки 67 622 86 576 117 945
Източник: БФБ - София АД, 2014, Годишен доклад за дейността Броят на емисиите финансови инструменти, допуснати до търговия през 2014 г. е 444, което е спад с 51 спрямо 2013 г. От таблицата по-горе е видно, че най-голям е оборота на сегмент акции (66 % от общия оборот), следван от този на сегмент облигации (20%) и сегмент акции на АДСИЦ (11 %). В секторно отношение 38,92 % от оборота се пада на сектор финансови и застрахователни дейности, 31,98 % на сектор търговия, ремонт на машини и мотоциклети, и 16,02 % на преработващата промишленост. С промените в Националния кодекса за корпоративно управление (БФБ-София АД, 201212) корпоративната практика се хармонизира с тази в останалите страни от ЕС чрез прилагане на принципа „спазвай или обяснявай”. Принципът изисква в случай на неспазване на някоя от препоръките в Кодекса, дружествата да очертаят причините за това. Добрата корпоративна практика гарантира прилагане на изискванията за прозрачност, отчетност и бизнес-етика, както и гарантиране на равнопоставеност на всички акционери. Независимо от високата степен на хармонизация на законодателната рамка и пазарните практики на равнище ЕС у нас продължават да действат редица ограничения пред ефективното функциониране на капиталовия пазар. По-конкретно на микроравнище това са: ниско качество на публичните компании, изразяващо се в незначителен обем свободно търгувани акции; малка капитализация; компаниите с висока капитализация са структурно и секторно определящи и представляват интерес за големи национални и чуждестранни институционални инвеститори; ниска ликвидност, която води до по-големи разходи за осъществяване на сделки с определен обем и увеличаване на ценовата волатилност. На институционално равнище действат такива ограничения като: липсата на изградена инфраструктура за клиринг, без която е невъзможно развитието на деривативен пазар в България; забавения процес на интегриране на Централния депозитар към европейските сетълмент инфраструктури; големите различия на българския капиталов пазар спрямо развитите европейски пазари, липсата на политическа воля за промени и др. За адекватното отстраняване на тези ограничения водеща роля играят пазарните сили и стимули. Институционалните структури имат за задача да отстраняват все още действащи пречки от правен, данъчен, регулативен и друг характер, както и да извършват непрекъснат мониторинг върху капиталовия пазар и неговите участници с оглед запазване на финансовата стабилност и недопускане на системен риск. Степента на приспособяване на българския капиталов пазар към капиталовите пазари в Еврозоната се основава на статистическо оценяване на ценови индикатори за финансова интеграция13 с оглед съпоставяне възвръщаемостта между активите. Статистическото изследване се основава на корелационен анализ, както и на параметричен тест за проверка на хипотеза относно съществуването на интеграционни зависимости между капиталовите пазари на България и Еврозоната за периода 2003-2013 г. По емпиричен път се анализират индикатори за интеграция на пазара на ДЦК, пазарите на акции, както и банковия пазар. Фондовите пазари в страните от ЦИЕ се характеризират с по-високи равнища на информационна асиметрия и волатилност според изследвания на Syllignakis & Kouretas14 (2006) и засилваща се степен на коинтеграционни зависимости между техните фондови пазари и тези на Германия и САЩ. В краткосрочен план по-силно е влиянието на странови фактори, отколкото на общи за фондовите им пазари променливи. В изследване на модификациите на модела за оценка на капиталови активи (МОКА), засягащи формиращи се пазари, Кр. Костенаров15 (2012) установява, че моделът МОКА и неговите модификации са трудно приложими за България (а също и за Румъния и Турция) поради много ниската степен на коефициента на детерминация и прекалено голямата грешка в модификациите. По този начин той доказва недостатъчна степен на развитие на формиращи се капиталови пазари като българския. Основните предположения, върху които се основава анализът на интеграцията на българския капиталов пазар към ЕС са: засилва се процесът на конвергенция на България към ЕС след 2007 г. съгласно основните критерии за членство в ЕПС (Доклад за конвергенцията, 2014, ЕЦБ), което води до насърчаване на конкуренцията и усъвършенстване на пазарния механизъм; конвергирането на средните дългосрочни лихвени проценти в България към Еврозоната предпоставя действието на закона за единната цена и поетапното отстраняване на ограниченията от правен, регулативен, институционален и друг характер пред инвеститорите за незабавна промяна в структурата на техните портфейли; предполага се възможност на икономическите агенти за свободен достъп до капиталовия пазар на България поради високата степен на регулативна хармонизация с ЕС и действието на принципа на единния паспорт (съгласно определението за финансова интеграция на Baele et al., 2004 г.). На базата на извършения емпиричен анализ за приспособяването на българския капиталов пазар към ЕС могат да бъдат изведени следните резултати: индикаторите за интеграция на пазарите на ДЦК показват смесен характер, като при българските и германските ДЦК се наблюдава средна степен на корелационна зависимост в спредовете на доходността. При 2-годишните български и френски ДЦК се отчитат слаби корелационни зависимости поради недостатъчно дългия статистически ред. Освен това трябва да се отчита, че бългаските ДЦК имат по-висока степен на странови риск поради различията в кредитните рейтинги на България, Германия и Франция. Необходимо е да се вземат предвид и различията във възприемания кредитен риск и ликвидност. На последно място, но не и по значение е слабо развитият вторичен пазар на ДЦК, което е пречка пред ликвидността, както и неразвият репо-пазар в страната. индикаторите за интеграция на фондовите пазари на България SOFIX и на Германия DAX отчитат силна степен на корелационна зависимост в посткризисния период, главно поради следните причини: българският фондов пазар използва платформата XETRA и тази унификация в стандартите улеснява листването на емисии в презграничен контекст; България е малка страна с висока степен на отвореност на икономиката си; засилващото се влияние на общи информационни променливи от международните капиталови пазари в хода на глобалната финансово-икономическа криза; индикаторите за интеграция на банковия пазар на средносрочни и дългосрочни активи и пасиви най-общо показват средна степен на корелационни зависимости, потвърждаващи факта, че банкирането за населението все още остава типично локален бизнес, при който банките използват максимално своите сравнителни предимства в местен контекст с оглед извличане на максимални ползи. Нарастването на банковата концентрация от своя страна води до по-малко конкурентно ценообразуване по кредитите и депозитите за населението. Освен това фрагментацията на тези пазари се обяснява и с наличието на асиметрична информация и значителни разходи за смяна на обслужващи банки. Като потвърждение на описаните по-горе резултати, е уместно да се посочат някои особености за степента на интеграция на българския пазар на акции в този на ЕПС, изследвани от Б. Стоянов (2011)16. В своето проучване той успява да докаже две хипотези: българският капиталов пазар на акции е слабо развит в сравнение с пазара на акции в еврозоната и по тази причина той предлага по-висока възвращаемост, съчетана с повишен системен риск. Освен това нашият пазар е слабо интегриран с пазара на акции в еврозоната. Участието на една държава в ЕПС води до ограничаване на системния риск на пазарите на акции, но не и до неговото пълно елиминиране. Една част от страновия риск остава типично национална (фискална политика, външна и вътрешна задлъжнялост на страните и др.). Отварянето на финансовия сектор на една държава води до увеличаване на броя и участието на чуждестранни финансови посредници на местния капиталов пазар. Съгласно общия показател за финансова отвореност IFIGDP17 степента на интегрираност на българския капиталов пазар на акции в европейския е задоволителна, като към 2009 г. този показател за България е 106.2%, а за Еврозона 13 - 209%. Като част от анализа си Б. Стоянов проследява развитието на индексите на българския фондов пазар и Еврозоната за периода 2003-2010 г. До 2008 г. се установява слаба корелация на българския пазар на акции с пазарите на акции в Еврозоната, като стойностите на корелационните коефициенти са в границите 0,10-0,20. След 2010 г. коефициентите са в интервала 0,56-0,81 и указват значителна и висока корелация поради всеобщия спад на капиталовите пазари в хода на глобалната финансово-икономическа криза. Показателят за финансова отвореност потвърждава, че пазарите на акции у нас изпитват изключително силно влияние от страна на европейската интеграция. Налице е значително отваряне на България по отношение на общите инвестиции в акции, но все още участието ни в международния и европейския пазар на акции не е особено активно. С финансовата криза от 2009 г. и оттеглянето на чуждестранни инвеститори пазарната капитализация и пазарният оборот намаляват значително, като основният борсов индекс SOFIX следва спадащия тренд на индексите на пазарите в региона. Емпиричният анализ, осъществен от автора, на интеграционните връзки на капиталовия пазар на България с тези в региона на ЮИЕ показва силни корелационни връзки с капиталовите пазари на Сърбия (корелационен коефициент 0,993), Черна Гора (корелационен коефициент от 0,966) и с Австрия (корелационен коефициент 0,915). Установява се че 12 % от измененията в SOFIX се дължат на флуктуации в BELEX15 (Сърбия), като около 16 % от промените на българския фондов индекс се обясняват с промени в водещия индекс на Черногорската фондова борса MONEX 20 и в този на Виенската фондова борса - ATX. Македонският капиталов пазар е единственият в региона, при който се потвърждават слаби корелационни зависимости с българския, сръбския и черногорския капиталов пазар, а при сравнение с фондовия пазар на Австрия зависимостта е отрицателна. В емпирично изследване18 на влиянието на фактори върху развитието на българския капиталов пазар (ПЧИ, БВП, лихвени проценти, разходи за научноизследователска и развойна дейност, индекс на законовите права19, и др.) се устаноявява, че само показателите БВП и индекс на законовите права (ИЗП) са статистически значими за пазарната капитализация на фондовата борса в България. ИЗП за периода 2004-2014 г. показава постоянна стойност от 9, като отчита повече от средна степен на защита. Корелационният коефициент между БВП, ИЗП и пазарната капитализация на БФБ-София АД е 0,643, което потвърждава наличие на средни корелационни зависимости. От друга страна коефициента на детерминация отчита, че само 41% от промените в пазарната капитализация на българската фондова борса се дължат на промени в БВП и ИЗП, а останалите 59 % се влияят от други фактори. В редица други изследвания (La Porta, Lopez, Shleifer and Vishny ,199620) се потвърждава, че защитата на инвеститорите е от съществена значимост поради агентския проблем, и така стрнаите с ниска степен на защита на инвеститорите имат значително по-малки по размер и дълбочина дългови и фондови пазари. Тези изследвания насочат за наличие на връзка по посока от правната система към икономическото развитие. Според Komijani et al (2012)21 защитата на акционерите има положителен и значим ефект върху развитието на фондовия пазар като 1 % нарастване на степента на индекса за защита на инвеститорите води до нарастване на пазарната капитализация към БВП с 9,542 %. БФБ – София АД е приела и прилага Национален кодекс за корпоративно управление, с което гарантира спазване на висока корпоративна култура в листваните компании. Идеята за устойчиво развитие и за корпоративна социална отговорност предполага зачитане на интересите на широк кръг от заинтересовани лица в дейността на фирмите (Бакърджиева Р., 2010). Независимо от високата степен на законова защита на интерестите на инвеститорите, (ИЗП със стойност 9), страната отчита висок корупционен индекс (Global perception index - стойност 41) и най-висок дял на сивата икономика в Европа (Visa Europe, 201322). Относно влиянието на БВП върху развитието на капиталовите пазари редица други изследвания (Demirguc – Kunt and Levine (1996a), Singh (1997), Levine & Zervos (1998))23, също потвърждават положителната двупосочна връзка между икономическия растеж и развитието на фондовите пазари в дългосрочен период. БФБ – София АД отчита най-високи равнища на пазарна капитализация през годните, в които реалния БВП расте. Следователно, за борсата е важно да се възползва от тази положителна зависимост, особено чрез мерки за привличане на местни и чуждестранни инвеститори (например чрез кръстосани листвания на акции на компании). Сериозен инфраструктурен проблем на българския капиталов пазар е липсата на клирингова институция, без която е невъзможно развитието на деривативен пазар в България. Важна стратегическа цел на Централен депозитар АД е постигането на интегриране към европейския финансов пазар и осъществяването на връзки с други депозитарни институции. Една от основните инициативи в тази посока е потенциала за интеграция с Clearstream и Euroclear. Чрез осигуряване на директна връзка с тези институции Централен депозитар АД ще предостави възможност за привличане на чуждестранни инвеститори, както и за изграждане на по-ефективна структура на оперативните разходи. При евентуално юридическо сливане с друга депозитарна институция се очаква постигане на конкурентен ефект, а техническото сливане и въвеждане на единна платформа за търговия е предпоставка за намаляване на разходите. От 2010 г. Централен депозитар АД има номер и BIC за SWIFT, което дава възможност на други депозитари да се свързват директно към него (от 2013 г. е установена директна връзка с централния депозитар на Румъния). Така се очаква Централен депозитар АД да повиши съвместимостта си с участниците на европейските и регионалните капиталови пазари. На базата на извършения анализ на функционирането на българския капиталов пазар в условията на седемгодишно членство на България в ЕС могат да бъдат направени следните изводи: в условията на глобална конкуренция българският капиталов пазар е изправен пред заплахата да остане в „периферията” на интеграционните процеси, ако не се предприемат действия на микро- и макроравнище за свързване на търговските системи/сливане или встъпване на БФБ-София АД в стратегически съюз с регионална/и или водеща/и европейска/и фондова/и борса/и. Тези процеси ще доведат до повишаване на пазарната ефективност и оптимално решение в дългосрочен план по линия на максимизиране на печалбите и минимизиране на средните транзакционни разходи за ползвателите на борсовите услуги. Евентуално встъпване в стратегически съюз или други форми на хоризонтална интеграция на фондовия оператор на България ще доведе до по-голяма прозрачност на българските регулирани дружества и до практически достъп до по-голяма инвеститорска база в условията на все по-голяма конкуренция от страна на алтернативните системи за търговия в ЕС. много важни фактори за ефективното функциониране на капиталовия пазар в България са ликвидността, намаляването на транзакционните разходи, стимулирането на интернет търговията и привличането на дребни инвеститори. Важна насока за подобряване на ликвидността е насърчаване конкуренцията от страна на алтернативни системи за търговия. От особена значимост за българския капиталов пазар е да запази нулевия данък капиталова печалба при борсовите сделки, както и евентуално да се анализират възможностите за въвеждане на други данъчни преференции. очаква се в резултат от засилването на степента на интеграция към капиталовите пазари в ЕС местните инвеститори да получат достъп до повече и по-диверсифицирани финансови продукти, както и до алтернативни форми на капиталонабиране като достъп до фондове за рискови капитали. Все пак трябва да се отчита, че освен положителни ефекти новите регулативни изисквания на капиталовите пазари в ЕС могат да създадат допълнителна административна и оперативна тежест за пазарните участници на българския капиталов пазар по отношение на увеличаване обема на изготвяните справки, усъвършенстване на информационните системи и повишаване нивото на публична отчетност с оглед запазване на финансовата стабилност и недопускане на системен риск. важно предизвикателство през следващите пет години за българския капиталов пазар ще бъде приспособяването му към новите институционални и пазарни инициативи за изграждане на Съюз на капиталовите пазари на ЕС (Capital Markets Union) до 2019 г., и очакваните промени в регулирането на институционалните инвеститори, засилване на надзорната рамка за поддържащата инфраструктура на капиталовите пазари, хармонизиране на режимите на несъстоятелност, данъчното облагане на приходите от инвестиции във финансови инструменти и др. Изтегляне 1.56 Mb. Сподели с приятели:
| |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||